Af Peter Bo Kiær
Blackout perioden for Facebooks børsintroduktion er netop
afsluttet. Det betyder, at de analytikere som arbejdede for de
emissionsgaranterende banker ved børsintroduktionen nu kan give
deres mening om aktien til kende. Hermed stiger antallet af
analytikere, som dækker Facebook fra 15 til 25.
Blackout periodens afslutning har ikke forandret kursmålet, men
der er sket markante forandringer i prognoserne for nettoresultatet
i perioden 2012-2014. At holde fast i kursmålet, og samtidig sænke
resultatforventningerne indikerer risiko i kursmålet - luftige
antagelser?
Uden omsvøb: Analytikerne ved ikke helt hvad der
foregår
Hvis man ser på graf 1, får man et virkeligt godt indblik i hvad
de enkelte analytikere tænker. For det første, så ville man
intuitivt forvente en eller anden form som universel forståelse for
hvorledes "Omsætning" og "Netto resultat" hænger sammen - altså
mere omsætning burde resultere i større nettoresultat. Med R2 på
næsten nul, se på det øverste højre hjørne, så fortæller
regressionsanalysen, at der ikke er nogen underliggende fælles base
i estimaterne.
Gennemsnit bør altid tages med et gran salt, og dette eksempel
fremhæver hvorfor. Den blå markering i graf 1 er gennemsnittet,
mens de spredte individuelle estimater er de interessante
punkter.
En nøgle lærdom fra dette er, at man skal have en høj
risikopræmie. De fremadrettede resultater er temmelig uvisse, og de
næste par kvartalsresultater vil være chance spil. Facebook er
værdiansat som et vækstselskab, og konsekvensen af dette er, at en
stor del af virksomhedens pris i dag er en matematisk beregnet
værdi af en temmelig ukendt fremtid. Selv små forandringer i den
nuværende opfattelse af den forventede vækstrute vil enten løfte
eller sænke kursen i stort omfang.
Fra graf 1 kan man udlede, at der må forventes meget høj
volatilitet i aktien de næste par kvartaler. Dette vil gælde indtil
investorer og analytikere er i stand til at få mere fast grund
under fødderne med hensyn til hvad det er der virkelig sker i
virksomhedens maskinrum.
Som investor er man nød til at være i stand til at danne en
mening og i Facebooks tilfælde så er det svært. Det er en ny
forretningsmodel og det gør analysen kompleks. Som påpeget mange
gange før, er det årsagen til at man har behov for en høj risiko
præmie.
Kursmålet
I forlængelse af at nye analytikere frigjorde deres Facebook
dækning, så faldt det forventede 12 måneders kursmål blot USD 0,1
til USD 37,7. Det laveste kursmål er USD 25 og det højeste er UDS
47. De 10 nye estimater reflekterer de tidligere analytikere ganske
godt med hensyn til høj og lav. Standardafvigelsen falder en smule,
idet estimaterne er tættere på gennemsnittet. Dette fremgår
af graf 2.
Spørgsmålet er - hvorfor er 12 måneders kursmålene fra
analytikerne så ensartede? Det giver ingen mening.
Hvis en analytiker er bekymret over resultaterne for de første
6-9 måneder fra børsintroduktionen fandt sted, hvorfor så fastholde
et højt kursmål? Ville det ikke være mere fornuftigt at lade
resultaterne tælle, og så øge kursmålet hvis det bekræftes, at
forretningsmodellen er bedre end forventet? Det synes vi.
I øjeblikket ser det ud til at analytikerne dækker sig ind, og
at kursmålet er det bedst forståede element. Så de blander sig i
mængden og skiller sig ikke ud. Ydermere har vi haft en del
emissionsgaranter på børsintroduktionen, og det vil være vanskeligt
(hvis ikke ansvarspådragende) hvis kursmålet var væsentligt lavere
end introduktionskursen.
Efter vores opfattelse bør man ikke lægge for stor vægt på
kursmålene. I stedet anser vi indtjeningsestimaterne som mere
retningsgivende for hvad Facebook handler om. Det er
risikabelt og bid mærke i dette - vi synes stadig, at et kursniveau
i midten af tyverne er meget mere passende. Vi kan imidlertid
sagtens tage fejl af dette i det lange løb, men indtil
offentliggørelsen af resultatrapporten den 27. juli så ville vi
være forsigtige.
Begivenheder siden Blackout periodens
ophør.
Hvis vi ser på resultatopgørelsen er det tydeligt, at de nye
analytikere har et mere dystert syn på 2012 og 2013. Omsætningen
for 2012 er næsten uændret på et niveau omkring USD 4,9 milliarder,
men nettoresultatet falder fra USD 840 millioner til USD 565
millioner (se graf 3), hvilket er rigtigt meget! Det svarer til en
nettoresultat margin på blot 11,5%.
For 2013 ser man samme billede. Omsætningsestimaterne er sænket
marginalt fra USD 6,55 milliarder til USD 6,49 milliarder - et fald
på 1% og derved meget i linje med de første 15 analytikere. Men se
lige estimatet for nettoresultatet! Det er faldet fra USD 1,685
milliarder til USD 1,446 milliarder (se graf 4) et markant fald på
15%.
Dette resulterer i et fald i nettoresultatmarginen fra 25,8% til
22,3%, se graf 5. Dette er væsentligt.
Konklusion
Vær opmærksom på skævvridningen mellem kursmålene og de samlede
estimater. Vores oplæg for den kommende periode op til
resultatannonceringen den 27. Juli er, at forvente, at de høje
kursmål og det nuværende høje kursniveau,vil gøre reaktionen på en
positiv resultat rapport meget beskeden - måske et lille løft. På
den anden side, hvis resultat rapporten viser at der er problemer,
så kan man forvente et forholdsvis stort kursfald, idet estimater
kommer ned og kursmål bliver sænket. Alt i alt, pas på trinnet.
Denne artikel kommer fra 