Alle og enhver har en mening om fremtidige aktiekurser
og afkast. Dette er en stor bekymring for pensionsfonde,
pensionister, investorer og alle andre, idet lave renteafkast på
gæld og "forventede" lave afkast på aktier skaber problemer og
skuffer mange investorer. Nu er der så fornyede bekymringer om at
aktier skulle være mere eller mindre "døende" som en aktiv
type.
Denne artikel kommer fra 
Af Matt Bolduc, Saxo Bank
Bill Gross er forfatteren til "Everything You Know
About Investing Is Wrong" og chef for det amerikanske
investeringsfirma PIMCO, som er verdens største obligations
investor. For nylig bekendtgjorde Bill Gross, at "Cult of Equity" (aktie kulturen) var døende,
fordi de seneste 100 års inflations justerede aktieafkast ikke
kunne fortsætte, og at aktieafkast ikke kunne blive ved med at
overhale den underliggende økonomiske vækst. Nedenfor følger hans
argumentation.
"Hvis værdiskabelse eller real BNP vækst blot skete med en
årlig rate på 3,5% over en årrække, så må aktionærer på en eller
anden måde skumme yderligere 3% på toppen ad dette hvert eneste år.
Hvis en økonomis BNP blot kan skabe 3,5% flere varer og tjenester
om året, hvordan kan det så være at et segment (aktionærerne) så
konsistent drager fordel på bekostning af andre (långivere,
arbejdere og regeringer)? Den manglende logik i sådan en sådan
konstruktion - når det fremføres i endnu et århundred (til år 2112
), synes åbenlys. Hvis aktier fortsætter med årligt at stige med 3%
mere end væksten i den underliggende økonomi, så vil aktionærer
kontrollere - en ikke blot uforholdsmæssig stor andel af velstanden
i samfundet, men også næsten alle penge i verden. Ejere af aktier
vil, når man anvender den simple "72 regel", fordoble deres fordel
hvert 24. år og om hundrede år, så vil de have 16 gange så meget
som skeptikerne, der besluttede sig for at skippe klassen og skulke
fra aktiemarkedet."
Det er skræmmende at tænke sig at aktier kun burde give et
afkast på omkring 3% om året. Ved første øjekast så giver Bill
Gross argumentation mening. Hvordan kan aktieafkast blive ved med
at overhale den økonomiske vækst? Men det gør de og det vil det
blive ved med at gøre af en årsag; genbalancering af gæld og
egenkapital. For at demonstrere vores beviser, har vi opstillet tre
forskellig scenarier af en simpel verden uden inflation, som vokser
med 3% året, med blot en fabrik som producerer en dims.
De tre scenarier
I scenario 1, er virksomheden udelukkende
finansieret gennem USD 100 i egenkapital. Fabrikken producerer 100
dimser i det første år, med en variabel omkostning på USD 0,9 per
dims og en salgspris per dims på USD 1. Derved vil virksomheden
tjene USD 10 på en egenkapital base på USD 100 - altså en
egenkapitalforrentning på 10%. Næste år på grund af en økonomisk
vækst på 3% så kræver økonomien 103 dimser, som skaber USD 10,3 i
overskud. Så i det andet år bliver egenkapitalforrentningen
10,3/110=9,36%. Vi håber at læserne er med på argumentationen!
Hvis dette fortsætter over en uendelig tidsperiode, så vil
egenkapital forrentningen med tiden nærme sig den økonomiske
vækstrate på 3%. Så i denne sammenhæng har Bill Gross til dels ret.
I en økonomi udelukkende finansieret af egenkapital, så vil
egenkapital forrentningen med tiden nærme sig den økonomiske
vækstrate på grund af den voksende egenkapital base.
Nu kan vi så tilføje gæld ind i vores lille verden - og vi kan
kalde det scenario 2. Lad os antage at gæld og
egenkapital finansierer vores lille fabrik. Hvis vi finansierer
fabrikken på denne måde så vil det tage endnu længere for
aktieafkastene at nå ligevægts afkastet på 3%. Dette skyldes,
at gælden vil fungere som en gearing på egenkapitalen og derved
skaber større afkast for ejerne af egenkapitalen. Dette svarer til
hvad der sker for et almindeligt selskab, som er finansieret af
gæld og egenkapital. Men over et uendeligt tidsrum, så vil
egenkapital forrentningen stadig nå 3% og egenkapital andelen vil
blive uendeligt meget større end gældsandelen. Af scenario 2 kan vi
se, at gæld absolut har en effekt på egenkapital forrentning. Det
er sådan at Bill Gross antager at verdenen er skruet sammen.
Ved at anvende scenario 1 og 2 kan man til dels se hvordan Bill
Gross kunne have logisk ret. Men hans argumentation er urealistisk
og her er grunden. Han antager at de relative forhold mellem gæld
og egenkapital ikke bliver genbalanceret. Hans antagelse betyder at
egenkapitalbasen hurtigt overmander gældsandelen, og at det leder
til egenkapital forrentning på niveau med den underliggende
økonomiske vækst. Men økonomier, virksomheder og verdenen
genbalancerer løbende forholdet mellem sin egenkapital og gæld.
Dette er ikke en vild antagelse, det er blot sandheden. I
scenario 3, hvis man som udgangspunkt finansierer
virksomheden med gæld og egenkapital, og genbalancerer
finansieringen på visse tidspunkter så relationen mellem gæld og
egenkapital fastholdes på samme niveau som det havde i det
foregående år, så vil man have aktie afkast som overhaler den
underliggende økonomiske vækst rate. Forklaringen er virkelig så
simpel. Jo mere gæld man har (så længe at
finansieringsomkostningerne ikke overstiger driftsindtjeningen) jo
højere vil egenkapitalforrentningen være.
Det er forholdsvis nemt at regne ud, at hvis man vedvarende
genbalancerer andelen af gæld og egenkapital til et givet niveau,
så kan aktier fortsætte med at klare sig bedre end økonomisk vækst.
Dette er ganske enkelt et matematisk faktum.
Så der er ingen grund til bekymring, aktiekulten er ikke døende
og aktionærer skummer ikke fløden på bekostning af långivere,
arbejdere eller regering. Bill Gross tager simpelthen fejl, hvis
han antager, at aktier ikke kan blive ved med at klare sig bedre
end den underliggende økonomi, for det har de gjort og det vil de
fortsætte med at gøre.
Indholdet i denne artikel er oversat fra engelsk. I tilfælde
af afvigelser mellem denne og den originale engelske version er den
originale engelske version fra Trading Floor gældende.
Test vores Eurotrader handelsplatform til aktiehandel,
og få adgang til 11.000 aktieanalyser.
Download
gratis demo af Eurotrader