Henter kommentarer

Simon Richard Nielsen: Derfor er det så svært at finde en dygtig kapitalforvalter


Med den amerikanske centralbanks nye linje er der vendt op og ned på aktiemarkedet. Igen. Dårlige og aktivt forvaltede investeringsfonde vil få en ny chance for at levere merafkast. Men det gør dem ikke nødvendigvis til dygtige investorer.

Vi kender godt historien. Aktivt forvaltede investeringsfonde kan i gennemsnit ikke slå markedets afkast, og de er dyre i drift. Utallige analyser har vist, hvordan det bedre kan betale sig at købe en helt passiv indeksfond, der slavisk følger afkastet på markedet i gennemsnit.

De forvaltere, der rent faktisk kan slå markedet – i hvert fald i perioder – skal vi nok høre fra i form af reklamekampagner og interview i finansielle medier, der handler om, hvordan lige præcis de var i stand til at knække koden på aktiemarkedet.

Men rent faktisk er de gode forvaltere måske slet ikke så gode, som de hævder, mens de dårlige forvaltere kan være geniale investorer.

Alt afhænger nemlig af, hvilken benchmark de enkelte fonde benytter sig af. Altså, hvilken målestok bruger man til at afgøre, hvad der er godt eller dårligt. Valget af benchmark afslører nemlig, at mange dygtige forvaltere ganske enkelt bare har været heldige, fordi lige deres investeringsstil er blevet favoriseret i en periode på markedet. Helt tilfældigt.

En kapitalforvalter med en fond, der investerer bredt i globale aktier, måler vi typisk op imod et af de brede anerkendte aktieindeks udbudt af MSCI. I dette tilfælde vil det være MSCI World, der er et indeks med et bredt indhold af aktier fra hele verden.

Sidste år gav MSCI World et afkast inklusive udbytter på 31,3 procent, når man veksler til danske kroner. Herfra er manøvren for investorer nem: Har din fond givet et afkast mere end 31,3 procent, har du en god porteføljemanager. Punktum.

Gid det var så nemt.

Virkeligheden er som altid mere nuanceret end som så. Det skyldes, at fondene benytter sig af forskellige stilarter. Nogle er fokuseret på vækstaktier, andre på kvalitet, andre igen på value og så fremdeles.

I et år, hvor vækstaktierne stiger markant, og valueaktierne ligefrem falder – for eksempel som det skete i 2020 – ja, så vil de vækstorienterede porteføljemanagere have nemt ved at slå verdensindeksets gennemsnit. Disse forvaltere har ganske enkelt medvind på markedet – men vi kan egentlig ikke udlede, at de skulle være specielt dygtige til at investere og spotte de bedst performende virksomheder på aktiemarkedet. Måske er de bare heldige.

Udviklingen er meget udtalt i de helt specialiserede fonde som for eksempel investeringsforeninger, der investerer i små danske selskaber.

Hvis man måler deres afkast op imod en benchmark som C25-indekset med de største danske aktier, vil man helt vilkårligt få årlige afkast, der afviger markant fra markedet. Alene fordi markedet nu engang på kort og mellemlang sigt er præget af modeluner, der fra tid til anden favoriserer alt fra tech, til store aktier, små aktier etc.

Investeringsdirektør David Bakkegaard Karsbøl og analytiker Mikkel Andreas Pedersen fra finanshuset Selected Group har i en analyse af danske investeringsforeninger forsøgt at rense afkastet i de forskellige fonde for, om de har fået medvind eller modvind fra de forskellige strømninger, der i perioder totalt dominerer markedets retning.

Selected Group benytter sig af den gængse inddeling af de forskellige investeringsstilarter, som er delt op i seks forskellige hovedgrupper af aktier. Tilsammen udgør de seks såkaldt faktorbaserede områder hele aktiemarkedet.

I stedet for at se på om den enkelte aktie tilhører medicinalsektoren, fødevaresektoren etc. så inddeles markedet i forhold til, hvilke egenskaber den enkelte aktie har set med investorøjne.

Value

Typisk aktier, der er billige i forhold til deres indtjening eller egenkapital.

Lav volatilitet

Aktier med kursudsving, der generelt er lavere end hele aktiemarkedets kursudsving i gennemsnit.

Kvalitet

Aktier med høj forrentning af egenkapital, lave udsving i indtjeningen samt lav gæld i forhold til egenkapitalen. Det er denne gruppe aktier, der er mange af i det danske C25-indeks.

Vækst

Aktier, som typisk har større salgs- eller indtjeningsvækst end resten af markedet. De er også ofte dyrere prissat målt på gængse multipler.

Momentum

Aktier som over de seneste 12 måneder har leveret et merafkast i forhold til resten af markedet. Her satser man altså på, at udviklingen fortsætter.

Small Cap

I den brede forstand regnes small cap af Selected Group for at være aktier, hvis samlede markedsværdi er for lille til at indgå i MSCI World.

Når renterne er faldende, vil det favorisere Kvalitets- og Vækstaktier. Det skyldes værdiansættelsen af virksomheder, hvor forventningen om fremtidig indtjening tilbagediskonteres. Når renten falder, er indtjeningen i fremtiden relativt mere værd på aktiemarkedet – derfor stiger kurserne.

Dette er årsagen til, at danske aktier har klaret det elendigt her i starten af 2022. Samtidig kan det også være en stor del af forklaringen på, at danske aktier suverænt har været blandt de bedste i verden på 10-15 og 20 års sigt. Perioden med faldende renter har tilgodeset dansk kvalitet og amerikansk vækst.

Selected Group når frem til det velkendte resultat, at aktive fonde med globale aktier har svært ved at slå markedet. Resultatet er endnu mere markant, hvis man konstruerer en benchmark, der afspejler den enkelte fonds investeringsstil.

I bund og grund handler det derfor om at finde en aktiv fond, man er tryg ved. En fond, som du har fulgt i årevis, kender strategien til bunds, og som ikke overrasker ved at skifte stil eller hyppige skift i porteføljemanageren. Aktiv forvaltning er en tillidssag.

Og så skal man ikke lade sig forblænde af enkelte år med fremragende superafkast. Alt for ofte er det kun et spørgsmål om held og medvind – ikke en dygtig forvalter.

Læs også: Nasdag på vej mod værste måned siden 2008

Læs også: Bavarian-topchef svarer igen på angreb