Det er nærliggende at tro, at overskriften hentyder til aktiemarkedernes ekstreme bølgegang de seneste seks måneder - og at løsningen på det problem er enkel: vær langsigtet og høst den risikopræmie (merafkast i forhold til obligationer) som talrige studier viser aktier giver på lang sigt. Men det er kun én del af løsningen på de udfordringer, som aktiemarkedet byder os.
Et andet problem er, at den gennemsnitlige aktie ikke er værd at investere i. Et lidt overset aktiestudie af Hendrik Bessembinder ”Do stocks Outperform Treasury Bills?” viser, at både den typiske aktie (medianaktien) og de fleste enkeltaktier i perioden fra 1926 – 2016 har givet et lavere afkast end korte statsobligationer (T-bills med en måneds løbetid). Når aktiemarkedet under et har givet højere afkast end korte statsobligationer skyldes det høje afkast på blot 4% af de børsnoterede amerikanske aktier.
Aktiers merafkast kommer fra blot 4% af selskaberne
Lad os lige opsummere undersøgelsens konklusioner der understreger, hvor vanskeligt det er at være stockpicker:
- Undersøgelsen omfatter selskaber noteret på de tre amerikanske børser NYSE, Amex og NASDAQ. Ud af de 25.300 selskaber som indgår i undersøgelsen, står de blot 1092 bedste performende selskaber for hele merafkastet i forhold til korte obligationer. De resterende 96% af aktierne - godt 24.000 aktier - formåede tilsammen blot at spille 1:1 med det sikre alternativ.
- Blot 42,6% af enkeltaktierne i undersøgelsen har givet et afkast, der er højere end korte obligationer. Ud af alle de månedlige afkast i porteføljen, er det blot 47,8%, der er højere end afkastet på obligationerne.
- Den typiske levetid for et børsnoteret papir i undersøgelsen er 7½ år, og for at simulere afkastet på den enkelte aktie gennemførte Bessembinder en række simulationer, hvor han hver måned investerede i forskellige enkeltaktier og fandt det akkumulerede afkast over investeringsperioden på 90 år. I 96% af tilfældene underperformede enkeltaktiestrategien aktiemarkedsporteføljen. I 73% af tilfældene underperformede enkeltaktiestrategien afkastet på T-bills med en måneds løbetid.
Den gennemsnitlige aktie har altså – firkantet sagt - ikke været værd at investere i. Det gør det i sagens natur vanskeligt at være stockpicker, når de fleste pile ryger forbi skiven. De seneste år har det været en håndfuld store amerikanske aktier indenfor tech, sociale platforme og onlinehandel, der har domineret aktieafkastene. Har man undervægtet dem i sin portefølje, er der en god chance for, at man har underperformet aktiemarkedet – og i givet fald er det en anledning til at spørge sig selv, hvor gode ens evner som stockpicker er…
De fleste stockpickere taber til markedet
Så vi står her med det paradoks, at aktiemarkedet samlet set giver et merafkast, men at både den typiske aktie og de fleste enkeltaktier giver et afkast, der er lavere end helt korte obligationer. Det, der får ligningen til at gå op og skaber merafkastet, er nogle få aktier, som giver meget høje afkast.
Den positive skævhed i afkastet på enkeltaktier er en endda meget vigtig observation. Det illustrerer med al tydelighed vigtigheden af diversifikation (spredning) i en portefølje. Meget koncentrerede porteføljer løber en betydelig risiko for at underperforme det brede marked, fordi de ofte mangler de ganske få aktier, som leverer hele merafkastet. Alternativt vil den aktive forvalter netop pege på, at han er i stand til at identificere de ganske få vindere og dermed skabe et merafkast i forhold til aktiemarkedet.
Så på den positive side giver Bessembinders studier også en intellektuel forklaring på, hvorfor enkelte stjerneforvaltere kan slå aktiemarkedet markant. Den barske virkelighed er dog, at de fleste aktive forvaltere på lang sigt leverer et afkast, som er lavere end aktiemarkedet.
Der er yderligere en faktor, som trækker ned: Der er omkostninger forbundet med at få forvaltet en aktieportefølje, og dem har Bessembinder ikke med i sine beregninger – og det stiller selvsagt den aktive forvalter overfor en endnu større opgave. Hvad betyder det så for os som investorer? Man skal have en sund skepsis i forhold til realismen i, at en forvalter sammensætter en koncentreret aktieportefølje, som slår aktiemarkedet. Aktieforvaltere, der kan skabe værdi, er en knap ressource. For mange investorer vil en bredt diversificeret portefølje være at foretrække.
Spredning mindst lige så vigtig når man investerer i alternativer
Undersøgelsen siger ikke noget om det nye ”guld”: Alternative investeringer. Men mit gæt vil være, at de to gader – den for noterede og den for unoterede aktier – nok ikke er så forskellige i deres grundlæggende afkastanatomi. De opererer i den samme økonomi, og udbud og efterspørgselsmekanismerne fungerer på begge markeder. Så der er god grund til at antage, at det også i dammen for unoterede aktier er en skæv afkastfordeling, hvor forholdsvis få aktier ender med at trække læsset. Hvad sker der, hvis man ikke rammer dem?
Behovet for diversifikation er i virkeligheden mindst lige så stort som på det noterede marked. For i en portefølje af unoterede aktier, er investeringerne i enkeltselskaber i højere grad cementeret ind i porteføljen – de er svære at omsætte - især når man har allermest brug for det.
Diversifikation er et nøgleord
Børsen er et kasino, og som investor skal man være opmærksom på, at der kun er en sikker vinder: Kasinoet. En af nøglerne til at klare sig bedst muligt er at være langsigtet investor, og ikke blive slået af hesten under ekstreme uroligheder som i foråret. En anden at være sig bevidst, at den gennemsnitlige aktie som udgangspunkt er en tvivlsom investering, og at merafkastet på aktiemarkedet kommer fra en ganske lille del af de børsnoterede papirer.
Hvis du stadig mener, at en meget koncentreret investeringsstrategi er det rigtige for dig, vil jeg sige tillykke med selvtilliden og held og lykke. I Velliv abonnerer vi på det synspunkt, at en meget diversificeret investeringsstrategi er det rigtige for vores kunder, og derfor har vi bredt diversificerede porteføljer - både når det gælder børsnoterede og unoterede aktier.
Læs også: Chefstrateg advarer: Derfor har vi en ret markant undervægt her
Læs også: Porteføljeforvalter om bygegigant: Aktien er klart undervurderet
