Ugens aktie - Nilfisk: 'Der er take over-chance'

Nilfisk: chance for vending efter en mavelanding

”Hader eller elsker” er ikke kun en børneleg men også en adfærd som udfolder sig på børsmarkedet. Consensus om synet på et selskab. Teknisk analyse (The trend is your friend) fører ofte til overdrevne udsving i aktiernes værdi, hvis en udvikling først har bidt sig fast - og det gælder uanset om det går opad eller nedad. Til sidst åbner sådanne nedture derfor interessante muligheder for opsamling, men her gælder det så om at undgå dødssejlere og finde bunden nogenlunde rigtigt. Det er svært – kort sagt sortering og i næste trin drejer det sig om timing.

Nilfisk er formentlig ved at fremstå som en sådan opsamlingsmulighed. Der har imidlertid ikke været et dramatisk dyk som skaber en klar chance for et rebound, men derimod en langstrakt nedtur som ligner en mavelanding.

Selskabet blev børsnoteret i oktober 2017 efter en opdeling af NKT Holding. Forud var der stor begejstring for ideen i planen i børskredse, hvilket dengang havde tung vægt i det såkaldte Whiskybælte. Nu spiller snart alle folk med på børsen. Kursniveauet lå i intervallet 250-350 i startfasen, men det ebbede hurtigt ud og bunden ved 250 blev brudt i maj 2019. Efter en udfladning i området 100-150 opstod der så et yderligere angreb under Corona-dykket i marts til 80-100. Her ligger aktiekursen (87) lemlæstet. Halvsøsteren NKT (203) har oplevet noget lignende men har genvundet en god del af sit kurstab.

Spørgsmålet er, om det gamle industrifirma kan rejse sig igen, eller om endnu mere ondt er på vej?

Fra pengepuger til låntager

Historien om Nilfisk i de seneste 40 år handler om et skift fra familiestyre og en konservativ linje med lav vækst og akkumulering af store overskud i obligationer over et mellemtrin under NKT Holdings ejerskab til en ny stilling som uafhængigt børsnoteret selskab. Undervejs forsvandt den passive formue op i moderselskabet, og oveni foretog man opkøb for lånte penge af producenter inden for rengøringsmaskiner. Derved endte det rige selskab som låntager. De berømte støvsugere står i dag kun for 22 % af omsætningen, mens gulvrengøringsudstyr udgør 28 %, højtryksrensere 16 % og Aftersales 34 %. Kundemæssigt er professionelle (Business-to-Business salg) dominerende, men her under Corona-forløbet har salget til private vist gode takter inden for højtryksudstyr.

Det er dog kun et plaster på såret, idet Nilfisk er blevet ramt af et dyk i afsætningen siden marts (Q2: -25 %). Trods en stigning fra lavpunktet i april-maj ligger niveauet angiveligt nu 15 % lavere set et år tilbage. Ledelsen lancerede straks en spareplan, og styringen er strammet op med fokus på overhead udgifter, investeringer og projekter. Salgsindsatsen for de forskellige produkter søges samordnet bedre, men kunderne er også blevet tøvende og langsommere med deres indkøb.

Økonomisk er Nilfisk ikke længere en bomstærk virksomhed. Nettogælden er på 406 mio. €. Egenkapitalen er bogført til 150 mio. €, men aktiverne domineres af immaterielle poster (308 mio. €). Heraf vedrører de 184 mio. € goodwill og kunderelationer/varemærker, altså poster med krav til fremtidig indtjening. Til sammenligning er værdien af produktionsapparatet kun på 112 mio. €, og det er jo herfra pengestrømmen skal genereres. Man er altså klemt og bagefter på point.

Tilbage til de gamle dyder

Vejen fremad er dikteret af behovet for at nedbringe gælden. Indtjeningen skal løftes op, og alle parametre må tages i anvendelse. Salgsmæssigt kan man håbe på rygvind fra øget efterspørgsel på udstyr med høj og mere sikker kvalitet af rengøringsarbejdet, da det kan medvirke til at standse udbredelsen af smitte fra Corona virus og andre sygdomme. Nilfisk tilbyder eksempelvis udstyr med brug af damp eller UV-lys, og specialudstyr kan blive en ny vej til vækst. Det er dog en besværlig indsats, som først skal til at komme i gang. Pointen for Nilfisk er stærk rent salgsmæssig, nemlig at prisen på udstyret er lav per enhed, mens lønudgiften ved efterfølgende brug hos kunden vejer langt tungere. Derfor giver det mening i at kunne udføre rengøring effektivt og ikke kun overfladisk. Samme struktur gælder potentialet for de nye typer af selvkørende robotter, hvor der satses kraftigt. Investorerne elsker robot-aktier, men her er Nilfisk endnu ikke kommet i søgelyset.

Aktien

Børsmæssigt er aktien sat i skammekrogen. Investorerne viser ingen interesse for fire positive faktorer: støt men langsom genrejsning baseret på opstramningsplanen sammen med mere normal afsætning, mulighed for vækst ved salg af avanceret udstyr (høj kvalitet), udbredelse af dyre robotprodukter (stor lønbesparelse hos kunden) og endelig er der en Joker omkring muligheden for et take over bud (eller fusion). Sidstnævnte har tidligere været på tale med konkurrenten Tennant, USA, som mulig anfører (børsværdi 1,3 mia. Dollar). Rygterne førte dog ikke til noget, og siden er værdien af Nilfisk eroderet.

Børsværdien (87) er på 2,4 mia. kr. (316 mio. €). Indtjeningen er nede på nulpunktet i år, så P/E kan ikke udregnes. Indre værdi er meningsløs. Hvis man som investor kan se perspektivet i at købe før pilen peger håndfast opad og prisen derfor allerede er steget, så skal man indstille sig på, at det kan blive en langsigtet affære.

Styrker

Selskabet har en stærk stilling på markedet for professionelt rengøringsudstyr. Geografisk er der dækning med salg og service i de største, modne industrilande. Produktsortimentet må anses for fuldt moderne og konkurrencedygtigt i segmenter med høj kvalitet og lang levetid.

Svagheder

Indtrængningsbarrieren er lav for almindelige støvsugere og lignede typer af udstyr til private, og her er man udsat for konstant pres på prisen. Tilsvarende har man svært ved at få del i den normalt høje økonomiske vækst i Emerging Markets (Asien).

Muligheder

Videre udvikling af udstyr med karakter af robotter vil være positiv. Et sådant avanceret produkt kan spare kunden for store lønudgifter, og der burde ikke være alvorlige problemer i brugen mht. sikkerhed, da maskinerne arbejder inde i lukkede bygninger mv. Brug af IT som big data kan også tilføre nye fordele. Det kan reducere konkurrencen. Udstyr til løsning af opgaver med høje krav og om muligt dokumentation af rengøringen kan give nye muligheder (kvalitetsmæssigt løft). Der er Take Over chance som et særligt aspekt.

Trusler

Produkterne er som type basalt set gamle, og markedet er mættet. Det er derfor svært at holde konkurrenter på afstand i perioder med økonomisk nedgang og dermed øget konkurrence på pris. Gælden skal nedbringes. Derfor kan en stor aktietegning blive en løsning, hvis indtjeningsevnen ikke hurtigt forbedres.

Lau Svenssen ejer ikke aktier i Nilfisk

Læs også: André Thormann: Hvad skal du lægge mærke til ved konsensus-estimater?

Læs også: Teknisk set på råvare-aktier: 'Aktien ser stærk ud'