Optimismen på børsmarkedet er gået forbi Lundbeck’s næse. I år er aktiekursen faldet med 20 pct., og der er ikke noget af den brede begejstring for pharma, medico og nicheselskaber, som ellers kendetegner det danske marked. Dagskursen på 205 skal ses i forhold til boom’et i Kåre Schultz korte periode (maj 2015 til november 2017) som topchef, hvor prisen steg fra 130 til 400.
Schultz trimmede Lundbeck nedad og koncentrerede indsatsen. Efterfølgeren Debora Dunsire har drejet 180 grader rundt og satser på ekspansion ved opkøb af firmaer og R&D-projekter. Opgaven er fortsat at håndtere hovedproblemet: En smal pipeline af produkter under udvikling og tidsbegrænsning på patenterne, når det lykkes at komme helt i mål med et nyt produkt med stort salgspotentiale.
I videoen ses udviklingen i markedsværdien pro anno for en række selskaber i den danske sundhedssektor. Grafikken er lavet via Flourish Studio.
Nyhedsmæssigt betyder de høje krav til godkendelse både enorme udgifter og stor risiko for stop. I år har selskabet således måttet indstille tre projekter. Det ene har dog chance for at finde en alternativ anvendelse. Lundbeck er en mellemstor virksomhed med speciale i sygdomme relateret til hjernen og centralnervesystemet og har begrænsede finansielle muskler. Udgiften til R&D ligger rundt 20 pct. af omsætningen, og det er højere end normen for Big Pharma på 15 pct. Fuld fart frem.
Ud- og indfasning af produkter
Igennem mere end 25 år frem til 2015 var Lundbeck’s økonomi baseret på det antidepressive lægemiddel Cipramil og efterfølgeren Cipralex. Sidstnævnte vrider nu de sidste penge ud af markederne i Asien, og generelt er Lundbeck dygtig til at klare udfasninger. Et par andre produkter er også nået i deres sidste periode. Heldigvis har man hele fem nye væksthåb, og produktudskiftning er kernepunktet i disse år. En ny generation af antidepressiv medicin (Brintellix) har imidlertid langsommere indtrængning end forgængerne. De fremstår i stedet som gode, konkurrerende produkter i billigere generisk udgave.
Et interessant punkt angår salgets geografiske fordeling. USA har i de senere år fået større vægt med de nye typer af specialiserede lægemidler. Europa var tidligere en form for stærkt hjemmemarked men har vigende betydning. Afsætningen i resten af verden vokser pænt, og her er der fortsat meget til gode. De nye produkter er ikke rullet ud i stor skala, og Cipralex tjener fortsat gode penge hjem.
Det nyeste produkt er Vyepti (migræne), som man overtog via selskabet Alder BioPharmaceuticals, USA. Prisen var høj med ca. 13 mia. kr. Nu skal det så vise sig, hvordan det klarer sig over for tilsvarende lægemidler. Der er nemlig åbnet et nyt segment med et stort behov. Vyepti indgives i blodåren, mens Teva’s Ajovy m.fl. benyttes subkutant. De er forebyggende med lang virkningstid.
Den nuværende samling af produkter ser ud til at kunne præstere markant fremgang i de næste 5-8 år. Balladepunktet er selskabets R&D-pipeline. Her er Brexpiprazole eneste og dermed afgørende håb. Produktet er i fase 3 for anvendelse mod Alzheimer’s og PTSD samt i fase 2 angående Borderline Disorder.
De næste R&D-projekter er kun nået fase 1, og der er altså et decideret hul. Udvikling, opkøb, salg og samarbejder Kapløbet om fremtidens produkter kræver størrelse, og her kniber det for Lundbeck. Samarbejdet med Otsuka, Japan, var et forsøg på at opnå styrke via fællesskab. Det gælder også for ønsket om hurtigere udbredelse af nye produkter, så indtjeningen kan maksimeres i tiden med patentbeskyttelse. Hvor varm Otsuka-relationen er i dag, fremgår ikke.
Pointen på langt sigt synes dog at være klar: Hvis Lundbeck ikke har R&D-heldet med sig, er der udsigt til ”et hul i isen” frem mod 2030, og så er nødløsningen, at man lader sig opsluge via et opkøbstilbud eller en fusion.
Aktien
I resultatopgørelsen omtales Core-delen, som repræsenterer de nye produkter uden særlige poster. Core kan dermed opfattes som den basale indtjeningsevne set fremad. I forhold til den samlede økonomi er der stor forskel som følge af nedskrivninger, amortisering mv. Første halvår har fastholdt niveauet opgjort alene for Core med et resultat pr. aktie på 10,30 kr. (10,41), mens det samlede resultat endte på kun 3,69 kr. (8,48).
Guidance for året reguleres lidt opad for indtjeningen selv om omsætningen ikke ændres. Der er sparet på udgifterne til rejser og markedsføring, men samtidig anføres det, at det indebærer en langsommere introduktion af Vyepti end normalt for nye lægemidler. For Debora Dunsire personligt vil succes eller fiasko for satsningen af 13 mia. kr. på opkøbet af Alder’s Vyepti blive en test af hendes evne som topchef. Udfaldet er umuligt at vurdere få måneder efter godkendelsen i USA.
Aktiekursen (205) er på forhånd faldet kraftigt. Nedturen må derfor snart være overstået, og så skal opmærksomheden rettes mod det store upside potentiale i den eksisterende forretning. Værdien af Vyepti kommer oveni. Børsværdien er på kun 40,8 mia. kr., og tillagt nettogælden på 6,0 mia. kr. bliver Economic Value 46,8 mia. kr. Med 5.843 medarbejdere er prisen per job 8,0 mio. kr. Det tilsvarende tal hos Novo Nordisk ligger på ca. 22 mio. kr., og Chr. Hansen koster ca. 34 mio. kr.
Styrker
Selskabet hører trods sin moderate størrelse til blandt de førende inden for medicin til hjernen og centralnervesystemet (CNS). Det er et krævende segment pga. hjernens beskyttende hinde og besvær med sikker påvisning af effekt og bivirkninger. Til gengæld er værdien af markedet meget stor både for så vidt angår svære sygdomsforhold (fx skizofreni, bipolar lidelse, Alzheimer’s, Parkinsons), og bredt forekommende tilstande som depression og migræne.
Svagheder
Selskabets R&D-pipeline er ikke så bred og nær afslutning, som ønsket. Dens forhold afhænger af de økonomiske ressourcer (indtjeningen på eksisterende produkter), der kan afsættes hertil. Evnen til at udbrede salg i nye markeder, mens patenterne er i kraft, er ikke i top.
Muligheder
Man har hidtil været på højde med den teknologiske udvikling og konkurrenterne. Det er en konstant kamp. I løbet af de kommende 5-10 år tegner der sig et skift til biologisk baserede CNS-lægemidler (i stedet for små kemiske molekyler). Det udgør både en chance og en trussel.
Trusler
Man står over for en årrække med færdiggørelse af få R&D-projekter. Et positivt udfald for anvendelse af stoffet Brexpiprazole er derfor afgørende. Hvis det ikke lykkes, kan det blive nødvendigt at opgive sin selvstændighed til fordel for et opkøbstilbud/fusion. Der er hele tiden risiko for at blive overhalet af en konkurrent eller af et nyt gennembrud i lægemiddelforskningen (i reglen opnået på universiteter).
Lau Svenssen ejer aktier i Lundbeck.
Læs også: Hvad er det, Warren Buffett har set?
Læs også: Porteføljeforvalter om stigninger: 'Desværre for alle er dette sådan en tid'
Få styr på økonomien til efteråret: 10 smarte greb, der kan spare dig tusindvis af kroner
