Midterfeltet af C25-listen kendetegnes af mangel på klar upside dynamik eller en så uklar situation, at man som investor er nødt til enten bare at opgive dem fuldstændigt som placeringsmulighed eller man må målrettet undersøge de pågældende selskabers forhold grundigt.
Generelt er det en god investor-regel kun at gå efter aktier med et klart potentiale. Hvis man skal lede efter guldet, er der nok ikke noget at komme efter! Vælg hellere mellem gode ting end at bruge tid på at lede efter mulige ”skjulte perler”, der kan være gemt i en stor pærevælling. Det ligner mere antik-krejlere. Risikoen for at tage fejl er alt for stor, og tidsforbruget er næppe ulejligheden værd. Verden er fuld af gode og forståelige placeringsmuligheder, så hvorfor bruge tid på tilfældig lykkejagt?
Denne artikel dækker midterfeltet i Gul zone, hvor der mangler maskinkraft til en videre optur for aktien i øjeblikket. Uanset det har selskaberne dybest set et lovende potentiale, som kan sættes i skub igen. Disse aktier er ”bare” havnet i en form for pausetilstand? Vurderingen som placering vil være Hold, men en dvaletilstand passer kun til tålmodige investorer. Friske folk ville sælge.
Hold-gruppen
I min optik er der tre C25-selskaber med dette kendetegn. Det drejer sig om Carlsberg, Demant og Rockwool. Man kan diskutere, om der er tale om en lang pause før der på ny kommer skub i en positiv udvikling af forretningen, eller om de er gået permanent ned til et moderat tempo i fremdrift. Det er jo et åbent spørgsmål i denne gruppe, hvilket betyder, at jeg mener, at der er begrundet håb om fornyet fremgang. Der er tale om en mindre udtalt form for Toppish situation end de forhold, som gør sig gældende for aktierne i den røde gruppe, hvor salg eller neddrosling må anses for at være relevant.
Carlsberg
Ledelsen er i færd at færdiggøre en langsigtet revitaliseringsplan, som afbalanceres ud fra hensyn til aktionærernes legitime krav på omsider at få et ordentligt afkast (der foregår en høj udlodning for at støtte aktiekursens udvikling) uden svækkelse ved fornyet stigning i nettogælden. Det store engagement i Rusland udgør en vedvarende fastlåst situation, som reelt kun opblødes af fremgang i resten af koncernen. Man udvander Ruslandseksponeringens betydning – tiden læger alle sår, men den samlede performance belastes naturligvis. Ekspansionen ind i Rusland foregik i årene 2000- 2008. Det har været en stor fejltagelse - indtil dato. Forværringen af den politiske magtelites opførsel burde ikke være kommet som en overraskelse for en bestyrelse med professorer i centrum.
Aktiemæssigt er Carlsberg havnet i en underlig situation efter mange år med skuffende performance – og det gælder både forretningsmæssigt og på børsen. Forventningspresset angående virkeligt store forbedringer er højt, men det kniber stadigvæk med at komme op i omdrejninger. Frem for alt savnes der en profilering af Carlsberg’s produktsortiment som dynamiske Brands (man råder over så mange velkendte mærker, at man ikke tør satse ved at vælge imellem dem). Mærkevarestatus kan principielt give aktien en højere værdiansættelse end andre selskaber inden for føde- og drikkevarer, men det forudsætter succesfuld indsats med profilering af få udvalgte mærker. Her opererer ledelsen med en tåget form for portefølje-management i stedet for en stringent satsning på få udvalgte produktnavne. Så vidt udviklingen kan gennemskues udefra, har Carlsberg størst fremgang i lande med et lavt prisniveau per hektoliter - og det er jo en dårlig struktur for indtjeningen.
På aktiemarkedet handles Carlsberg aktien med en overpris (præmie) pga. sin mærkevarestatus med kendte produkter og høj kvalitet. Sidstnævnte har altid været selve Carlsberg’s DNA. Det udgør dog ikke længere noget stort fortrin, idet alle tilbageværende bryggerier i industrilande har en høj standard. Smag, emballage og reklamer varierer, men indholdets kvalitet er i orden nu til dags – ellers lukker du hurtigt.
Med et pænt højt kursniveau set i forhold til indtjening, egenkapital, rentabilitet og risikoen på de store aktiver placeret i Rusland er Carlsberg aktiemæssigt blevet en skygge af sin egen tidligere storhed fra epoken før år 2000.
Derfor hænger aktien fast på grundlag af investorernes historiske glæde og håb om mulig fremgang - ellers ville de sælge massivt ud og finde bedre placeringer. Denne underlige fastlåste situation gør aktien til en Hold position. Som investor kan man læne sig op ad selskabets indre styrke, mens man venter på fornyet dynamik og/eller en positiv forandring af forholdene i Rusland, så de store aktiver og aktiviteter i dette land kan få et nyt take off. Det repræsenterer en kæmpe option. Hold er konklusionen for tålmodige investorer, mens personer med virkelyst kan sælge og bruge pengene på noget hurtigere end en stor og langsom bryggerhest.
Læs også: Lau Svenssen gennemgår C25-listen: Farven rød – overvurderede aktier
Demant
Selskabet er en stærk virksomhed inden for høreapparater og måleudstyr hertil. Headsets er en ny forretning i eget regi selv om man i en årrække var medejer af Sennheiser indtil dette selskab blev delt. Demant overtog segmentet med headset beregnet til brug ved computerspil o.lig.
Strategien er at opnå høj langsigtet vækst baseret på teknisk førerskab via produktudvikling. Samtidig har man udvidet i bredden med flere brands (forskellig profil og prispunkter), avancerede løsninger til benforankret udstyr (Oticon Medical) og eget udstyr til måling af høretab. Involvering i salgsleddet (de såkaldte dispensers) har man en nølende holdning til. Håndteringen sker ad hoc og ser ud til at være dikteret af hensyn til at sikre fortsat adgang til salg af høreapparater, altså en defensiv attitude med betoning af positionen som fabrikant. Man prøver at forhindre blokeringer i salgsleddet. Da prisen (goodwill) er høj på forhandlere, gælder det om at minimere denne indsats.
De seneste år har været bøvlede for Demant, som derfor har haft svært ved at udrulle salget af de nye produkter som planlagt. Det skyldes udefrakommende forstyrrelser. I en lang periode havde man undtagelsesvis en konfrontation med GN omkring rettigheder til patenter. Demant stod angiveligt stærkest i dette spil, men det hele endte i en forligsaftale. Konflikten bremsede dog indsatsen med at udbrede nye produkter. Efterfølgende kom et Hackerangreb, som kostede over 500 mio. kroner og betød yderligere uorden i salgsindsatsen. Til sidst kom Corona-nedlukningerne, som førte til udskydelse af start på brug af høreapparat for mange nye kunder, ligesom udskiftninger blev skubbet ud i fremtiden. Et rebound i salget er kommet i gang i år efter en stor forsinkelse.
Samtidig er branchen blevet forandret ved sammenlægningen af Widex og Sivantos til WS Audiology. Det nye selskab vil formentlig sigte mod en børsnotering i løbet af de nærmest kommende år og dermed en oprustning af selskabets økonomiske styrke med ekstra penge.
I USA rumler en politisk orkestreret reform for salg og distribution af høreudstyr, hvor ønsket er at opnå større konkurrence (reduceret binding af forhandlere til leverandører) og lavere priser. Et konkret udspil fra Biden-administrationen forventes i løbet af november. En katastrofe bliver det vel næppe, men pilen peger klart i en retning: nedad. Ikke godt.
Demant tilhører klassen af aktier inden for avanceret medico-lignende hjælpemidler. Branchen er allerede koncentreret om få store udbydere. Vækstmulighederne på langt og mellemlangt sigt er høje, og høreudstyr er ved at skifte image som følge af den udbredte brug af headsets, earpods o.lig. Disse devices skaber samtidig et behov for tidligt brug af høreapparater som følge af overbelastning af hovedet fra høj og vedvarende musik mv. I forvejen er der ved at komme skub i afsætningen i emerging markets, hvor befolkningen af ældre vokser kraftigt i antal i disse år, herunder længere levealder. Ældre folk har god købekraft efter et langt livs opsparing, så det lover godt.
Aktiemæssigt er Demant’s udfordring at komme tilbage på vækstsporet og at kunne dokumentere selskabets produktmæssige styrke. Tilliden til selskabets konkurrenceevne skal genoprettes. Indtil der tegner sig et klart billede af fornyet styrke, er den højt prissatte aktie fanget i et Venteværelse.
Rockwool
Selskabet er verdensmester i sit eget segment med produktion af isoleringsmateriale udført i stenuld og færdige produktløsninger (byggeelementsystemer til facader, lofter mv.). Men selv om man har en stærk markedsposition, så er der andre former for isolationsmateriale, primært glasuld, som kæmper om afsætningen. Ved isolering opnår man høj brandsikkerhed, støjbegrænsning og temperaturkontrol (både opad og nedad). Rockwool er en topplaceret grøn aktie, idet man direkte reducerer energiforbruget. Den største energibesparelse opnås dog ved brug i procesanlæg o.lig, hvor temperaturerne er meget høje, fx kedler og rør. Den gængse isolering af bygninger håndterer en forskel på et begrænset antal grader mellem ude- og inde-temperatur. Love, regler og afgifter øger omfanget af isolering, hvorfor de er afgørende for afsætningen.
Rockwool anser Europa som sit hjemmemarked, og det dækker også en del af Rusland. USA er under erobring ved etablering af nye fabrikker. Asien indgår også, men her er der tale om et tidligt trin i udviklingen af efterspørgslen. Den næste store ekspansion vil komme til at foregå i Asien, men man bremses af manglende regler for krav om isolering, hvor brandsikkerhed er første trin. Det skal nok komme.
Aktiemæssigt er Rockwool’s dilemma ikke den reale udvikling med støt vækst og udvidelse af kapaciteten ved bygning af nye fabrikker for at kunne dække nye geografiske områder. Man styrer efter en balanceret vækst på grundlag af en robust finansiel stilling med moderat gæld. Økonomisk står Rockwool derfor stærkt, men man vil gerne vokse i et lidt hurtigere tempo (for lånte penge) og være mere aktiv med en grøn profil. Dørene til nye markeder skal dog først åbnes, da man ikke selv kan sparke dem ind.
Matheden for børskursen med et setback må opfattes som udtryk for begrænset interesse for aktien. Det frie flow er lavt set i forhold til selskabets størrelse. Man har endog to fondskoder pga. A og B aktier. Der er ikke udsigt til en mere aktiv inddragelse af børsmarkedet, fx gennemførelse af en stor aktieudstedelse uden fortegningsret for at styrke kapitalgrundlaget til øget vækst og opnå et fornuftigt frit flow af aktier, som kunne forbedre børshandelen. Forøget udbud er aldrig godt for børskursen, men her ville det formentlig virke opmuntrende, da aktien så vil få en mere dynamisk profil med udsigt til vækst, fremgang og øget opmærksomhed om selskabets glimrende bidrag til samfundet. Selv jeg, som skeptiker af hypotesen om menneskabt opvarmning, kan tilslutte mig.
Rockwool rummer et stort potentiale, men aktiemæssigt lever selskabet en skyggetilværelse på børsen. For langsigtede investorer kan det være en fordel ved at give adgang til køb - uagtet aktien bestemt ikke er lavt prissat, men det bliver den nok aldrig mere. De kortsigtede investorer er mere krævende, og de kan kun bruge Rockwool til noget, når der med mellemrum opstår ryk opad i børskursen. Da det frie flow er begrænset, kan aktien få stor men kortvarig gavn af sådanne hedebølger.
Lau Svenssen ejer aktier i Demant og Rockwool men ikke i Carlsberg.
Læs også: Lau Svenssen: Tid til hovedeftersyn af sin portefølje - dette er investorernes muligheder
Læs også: Pensionskæmpe: Tre fælder du skal undgå – og to gode gemmesteder
