Dette er en kommentar. Euroinvestor har tilknyttet flere personer, der kommenterer de finansielle markeder. Kommentaren udtrykker alene skribentens holdning.
Selskabet er et af Danmarks få eksempler på veldrevne konglomerater. Udviklingen i erhvervslivet har nemlig bestået i en systematisk opsplitning af store koncerner i flere selvstændige og fokuserede virksomheder.
Især de store passive investorer har presset denne udvikling igennem. Tiden med gynger og karusseller i et konglomerat til at skabe intern stabilitet er forbi. I alt for mange tilfælde var det blevet en sovepude og gav uklar præstation af ledelsen - og dermed lavere afkast til ejerne, aktionærerne.
Big is beautiful, men det skal ske ved global udrulning af en virksomheds kerneforretning. Mere af det samme for at få stordriftsfordele og fjerne konkurrenter via opkøb.
Læs også: Danske Bank: Det er paradoksalt
Men historien gentager sig dog på en anden og mere indviklet måde. Kapitalfonde er tidens nye konglomerater, men de arbejder på et ”døgnflue” mandat med en på forhånd defineret tidsmæssig levetid og lovet returbetaling af pengene.
Family Offices udvikler sig ligeledes i retning af flerbenet aktivitet baseret på pengestrømmen fra stamfirmaet. Begge dele foregår bag lukkede døre uden brug af et børsnoteret selskab som platform. Det giver fred og handlefrihed.
Schouw er langsigtet ejer med få udskiftninger
Strategien hos Schouw & Co. er at optræde som den bedste ejer af nøje udvalgte selskaber, som så søges videreudviklet for at udnytte potentialet i produktgrundlaget. Derfor udvikler man de enkelte datterselskaber til underliggende koncerner.
Aktiviteten består i at være leverandør til andre virksomheder (Business-to-Business), og den geografiske dækning kræver nærhed til markedet.
Køb og salg af ”ben” sker sjældent. Man vil ikke købe problemramte virksomheder til skrotpris for at være livredder.
Læs også: Onlinesalget sender chokbølger igennem aktierne: Investorer forbereder sig nye fald
I stedet satser man på selskaber med god og interessant indre styrke og mulighed for vækst. Idealet er et selskab med et langt større potentiale end de økonomiske kræfter rækker til, og derfor vil Schouw som ny stærk ejer kunne løfte det hele op på et højere og bedre niveau.
Salg forekommer kun, hvis et datterselskab havner i en blindgyde pga. forandringer i dets marked. Den anden og positive exit er frasalg efter modtagelse af et tilbud, som man ikke kan afslå.
Farvel og tak. Forretningsmodellen indebærer, at man hele tiden akkumulerer usynlig goodwill værdi.
Ændring i strukturen
De to seneste tilkøb af ”nye ben” er GPV, som blev købt i 2016 og Borg Automotive, der blev købt i 2017. Begge var veldrevne, og prisen ved købet må anses som fair. Ingen problemer i det.
De to selskaber er i sig selv koncerner med datterselskaber, men de har en helt anden indre struktur i forretningen end Schouw's eksisterende virksomheder. De fire gamle ben kendetegnes af en form for proces- og produktbasering, hvor styrken ligger i værdien af den tilbudte vare.
Hos BioMar er det fiskefoder, Fibertex Personal Care leverer plastmembranmateriale, Fibertex Nonwovens sælger nålefilt til brug i nye biler mv. og HydraSpecma er underleverandør til maskinfabrikker.
Læs også: Lars Tvede: Her køber vi aktier
De fire gamle selskaber har solide markedspositioner og råder over topmoderne specialiserede fabrikker. Der investeres nemlig for at få dynamik. Personelmæssigt har de til sammen ca. 4.500 ansatte.
Borg Automotive har 2.109 medarbejdere og GPV 4.337 i Q1. Nu vil GPV så fusionere en tilsvarende virksomhed, Enics, med 3.500 medarbejdere.
Enics har 7 fabrikker, mens GPV råder over 12 anlæg. Schouw vil komme til at eje 80 pct. Der er på forhånd aftalt optioner, som tyder på et ønske hos Schouw om fuld overtagelse efter 3-5 år.
Begge selskaber er angiveligt velkørende, og med denne fælles startplatform bliver de to parter vævet tæt sammen. Prisvilkårene i beregningen er ens for begge parter.
Man køber ikke katten i sækken. Opgaven består i er at få 1+1 til at give 3. Kan man opnå væsentlig synergi?
Idé og udfordring
Sammenslutningen vil give den nye koncern et stort format med 7.500 medarbejdere og en god dækning i udbuddet til kunderne såvel i teknisk kompetence som geografisk. Der er fabrikker i 13 lande, men profilen over for kunderne er orienteret mod Europa.
Kunderne er interesseret i at placere produktionen tættere på salgsstedet for at øge fleksibiliteten, reducere udgifterne til transport og opnå større sikkerhed for levering til tiden uden afbræk eller forsinkelser. Efter de sidste par års bøvl ønsker alle firmaer at have kontrol over deres varekæde og afkorte den mest muligt.
Det betyder accept af højere omkostninger til det samlearbejde, som GPV/Enics udfører. Opgaverne som underleverandør fokuserer på elektroniske færdigvarer, der ikke fremstilles kontinuert i meget store serier.
Segmentet kaldes EMS: Electronic Manufacturing Service.
Læs også: Aktie stiger på spekulationer om Warren Buffett-opkøb
I øjeblikket er der medvind for selskabets tilbud hos industrikunderne. Hjemtagning af produktion fra Kina og andre lande med lavt lønniveau er blevet relevant for mange firmaer. Pointen synes mest at dreje sig om at få sikkert greb om vareflowet.
De samlede udgifter kan næppe nedsættes, men det varierer. Ved at benytte en underleverandør får man både et hurtig skift til hel eller delvis hjemtagning af fremstillingsarbejdet, og man opnår fleksibilitet via en ekstern leverandør, så man ikke selv skal investere i fabrikker.
Udfordringen for Schouw bliver at holde styr på den store og indviklede koncern med hele 7.500 medarbejdere i sving på 19 fabrikker i 13 lande, inklusive Sri Lanka, Thailand og Mexico. Med skift på skift i udførelsen af ordrer kræver det stram styring af de talrige opgaver for kunder.
Økonomisk er satsningen på den store udvidelse af GSV i første omgang moderat set i forhold til Schouw’s samlede kapitalindsats på 12,3 mia. kroner. Det vil dog ændre sig, når partnerens 20 pct. skal overtages, hvilket planen sigter mod. Schouw har opnået en slags prøvetid for udvidelsen.
Aktien
Store prisstigninger slår igennem i år på omsætningen, som forventes at stige med hele 20 pct. Trods det vil indtjeningen fra driften kun fastholde niveauet.
Nedskrivninger relateret til Rusland påregnes at kunne absorberes af andre engangsposter, så indtil videre ser det ud til, at overskuddet før skat vil kunne blive fastholdt. Pointen er dog, at usikkerheden er meget stor, og derfor angives intervallet for udfaldet bredt.
Læs også: Aktiechef advarer: Du risikerer en pinsel uden lige
Samlet set må man forvente et uforandret nettoresultat på ca. 1,0 mia. kroner. Forrentningen af egenkapitalen vil dermed blive på ca. 10 pct.
Indtjeningen opgjort pr. aktie var sidste år på 42,5 kroner, og samme dimension må altså forventes i år. Med en aktiekurs på 471 er P/E 11, det vil sige en lav og attraktiv aktiepris.
Indeværende år belastes af en række forstyrrelser afledt af Ruslands angreb på Ukraine. Omkring prisforhøjelser ser man ud til at være klemt. Datterselskaberne er generelt bagefter i overvæltningen af prisstigninger på deres store indkøb, som forarbejdes og sælges videre.
Den reelle indtjening i 2022 er med andre ord højere. Når der igen bliver fred og ingen fare, burde indtjeningen rykke op.
Nu må vi se, hvordan GPV-Enics projektet vil udvikle sig. Her ligger der nu en stor udfordring. De fire gamle stamselskaber ser ud til at kunne klare sig igennem turbulensen, og Borg Automotive er også kommet på sporet igen.
Genialiteten i udvidelsen med fusion af Enics er det åbne spørgsmål. De 3.500 nye medarbejdere under koncernens ejerskab skal til at vise deres værd. Frem for alt bliver det en test af ledelsens evne til at håndtere en udvidelse i stort format.
Helt galt går det vel næppe, idet man så vil kunne frasælge den nye, store koncern. ”Sammen er vi bedst” burde give en højere samlet goodwill værdi, men det forudsætter god performance med forbedret indtjening og vækst i de kommende år.
Med en attraktiv aktiepris må Schouw anses for en god langsigtet placeringsmulighed.
Lau Svenssen er kommentator hos EuroInvestor og chefanalytiker i firmaet Svenssen & Tudborg. Lau Svenssen ejer ikke aktier i Schouw.
