Henter kommentarer

Lau Svenssen: Teva stagnerer men viser stor fremgang for nye produkter


 

Arbejdet med oprydning, integration og effektivisering fortsætter og går efter planen. Der er greb om overhead-udgifterne, som ligger helt stille, og tilsyneladende er der også ro, orden og fornyet optimisme på de indre linjer. Teva er en stor og vidt forgrenet koncern, som er blevet udviklet hurtigt via opkøb på opkøb uden gennemførelse af stringente planer for at opbygge en effektiv helhed. Kort sagt sammenbragte børn. Fordelingen er pt. 57/43 for generika/originalprodukter.

Opkøbene blev i hovedsagen betalt ved at optage lån, og det var først da indtjeningen begyndte at vise svaghed (blandt andet udløb af patentbeskyttelsen på cash cow produktet Copaxone), at alarmklokken ringede. Den høje udbyttebetaling blev pludselig stoppet, og ledelsen skiftet ud. Efter lidt nøl og famlen omkring personforholdene overtog Kåre Schultz så jobbet som topchef og dermed opgaven med at redde selskabet igennem en alvorlig krise.

Genopretningen blev sat på skinner og er nu nået halvvejs - selv om der undervejs dukkede nye og uventede kagesager op (primært krav i USA om kompensation vedrørende salg af opioider). Det er alt sammen foregået i en fase med let modvind i form af nedadrettet pres i USA. Bidenadministrationens nyeste krav om lavere priser på lægemidler kan ende med at få samme konsekvens. Hvis originalvarerne skal sættes ned i pris, kan det reducere indtjeningen på generiske produkter som en følgevirkning. Det samlede marked bliver nemlig mindre. Nu må vi se, hvordan det spænder af i praksis her i efteråret, hvor initiativer forventes lanceret. Generikerne har ikke haft held til at opnå en profil som ”borgernes bedste ven”, der åbner for mere rimelige priser på medicin.

Teva fremhæver i sin præsentation af Q2, at selskabets generiske produkter i 2020 sparede USA’s sundhedssystem for udgifter på 28,8 mia. dollar. Det er et ekstremt stort tal – i særdeleshed set i forhold til en omsætning i USA inden for generika på 4,0 mia. dollar. De interessante informationer må opfattes som en regulær (og relevant) forsvarstale og markering på generikernes vegne af deres betydning før starten på debatten om kommende politisk vedtagne forandringer af prisforhold og regler for varehåndtering af lægemidler.

Genopretningen af Teva

Restrukturering har ført til en gevaldig oprydning og koncentration af ressourceindsatsen, og det har skåret medarbejderstaben voldsomt ned. Det er lykkedes at nedbringe nettogælden fra toppunktet på 34 mia. dollar til nu 22,7 mia. dollar. Målet er ultimo 2023 at opnå følgende nøgletal (styrke): nettogælden må højest udgøre 3 gange EBITDA (driftens bidrag før afskrivninger). I øjeblikket ligger dette tal på 4,7 gange. Samtidig skal overskudsgraden op på 28 pct., og på det punkt mangler der ikke ret meget.

Dermed rammer vi ind i selskabets virkeligt svage punkt: omsætningen har været påvirket af tilpasninger og negativt pres, og der skal atter gang i væksten. Det ser faktisk ud til allerede at være på vej trods stagnation samlet betragtet. Der er nemlig opnået stor fremgang for Austedo (modvirker rystelser, herunder Huntington’s sygdom). Produktet påregnes at opnå et salg i år på 850 mio. dollar. Ajovy (forebyggelse af migræne) har også skub i afsætningen og er ved at etablere et brohoved (anerkendelse og kendskab), hvorfra en bred salgsoffensiv kan tage fart.

De to nye originalprodukter er Teva’s afgørende udspil og kan få stor vægt indtjeningsmæssigt. Dermed rummer de en stor skjult værdi, hvis de sælges til et andet medicinalfirma, men det sker næppe. Et lovende Cash Cow produkt udgør en form for finansielt rygstød, og den status har Austedo hurtigt opnået. Ajovy skal først slå hul på det enorme marked inden for forebyggelse af migræne. Der er tale om en helt ny klasse af lægemidler.

Inden for generika satses på indtog inden for mere avancerede produkter end tabletter. Her består kunsten i at kunne fremstille/fremskaffe det aktive lægemiddelstof. Biosimilars (fx GLP-1 produktet Victoza, hvor Teva vil lancere en kopi i 2022) åbner nye, store muligheder og markerer, at generika løfter sig op på et nyt og mere krævende niveau. Pointen er, at bioteknologi er ved at nå et første trin med begyndende modning omkring tidsfaktoren med patentbeskyttelse. Til gengæld er kravene til fremstilling og sikkerhed langt højere og svære at klare end tabletter. Derfor må man specialisere sig i udvalgte biosimilar-produkter. Perspektivet er derfor et helt andet mønster for konkurrencen end det i dag kendes i inden for generika. For de generiske fabrikanter åbner det mulighed for en rolle som parallel-udbyder til originalvaren uden at skulle frygte ankomst af to-tre andre firmaer. Teva ser ud til at satse aktivt på at få en vigtig position i dette nye virkefelt.

Læs også: Lau Svenssen om Mærsk: Super-resultat i år – men hvad bliver Ny Normal

Kommer Teva i mål i ultimo 2023

Nja, der skal virkelig skrues op for væksten (eller frasælges dele af forretningen med en god gevinst) for at klare denne udfordring. Hvis man ser på præstationen i de sidste 2-3 år med Schultz ved roret er det slående, at indtjeningen stagnerer og ligger flad som en pandekage. Kræfterne er blevet brugt på at klare generel modvind og nye uventede problemer. Samtidig er der satset på at kunne dokumentere selskabets evne til at nedbringe gælden trods de hårde ydre arbejdsvilkår. Kreditværdigheden er vigtig. Løbetiden på den fortsat store gæld er på ca. 5 år og til at leve med, men det kræver evne til at vise resultater. Genrejsningen må mere opfattes som en langstrakt proces med opstramninger alle vegne end hurtige sejre ved at lancere snuptagsløsninger.

Nu begynder Teva så ”at komme ud af skoven”, og modvinden kan ændres til gavn af medvind. I Q2 rapporten nedjusteres guidance for omsætningen svagt, og det henføres blandt andet til følgevirkningerne af tiltag og uorden under Corona-epidemien. Det går, som det skal.

Indtjeningen (ved Non-GAAP metoden) forventes at ligge i intervallet 2,5-2,7 dollar pr. aktie, og det frie cash flow (pengene bruges på nedbringelse af gæld) vil ligge tæt på dette niveau.

Aktien

For investorerne kan det forekomme lidt kedeligt med denne langstrakte trin-på-trin genrejsning uden spektakulære ryk fremad. Kvartalsresultaterne ligner hinanden. Det kræver tålmodighed fra investorernes side, men når forløbet ser ud til være sat på skinner og skrider fremad i den ønskede retning, så gælder det bare om at lægge Teva-aktien ned i skuffen og vente på potentialet i en ny fase med flotte præstationer i årene 2025-30.

Aktiekursen ville allerede i dag være langt, langt højere, hvis tvivl og frygt for risici samt belastningen fra gældsbyrden ikke betød, at prisfastsættelsen ikke er normal men fortsat belastes af risikoaversion og ubehag ved den uventede afsporing for få år siden. Teva gik fra at være blandt de førende opkøbere til at stå i en uventet krise med svigtende indtjeningsevne og gæld op over begge ører. Først da udbyttebetalingen blev standset vågnede investorerne op, og aktien faldt i Sydhavet. Indtil da lå aktien over 30 dollar i børskurs, og den historiske top har været ca. 70 dollar. Bundpunktet nåede man omkring 6 dollar, og i dag ligger børskursen så på knapt 10 dollar. Med 1,1 mia. styk aktier i omløb er børsværdien ca. 11 mia. dollar (69 mia. kroner). Så tvivlen belaster fremdeles aktien. Teva er discountguf for risk-lovers og langsigtede investorer.

Lau Svenssen ejer aktier i Teva.

Læs også: Lau Svenssen om Equinor: Højere salgspriser, gevinst på vindmøller og tab på salg af Kalundborg-anlægget

Læs også: Lau Svenssen: FLSmidth tager et tigerspring ved købet af TK Mining – men det betales ved aktiesalg