Henter kommentarer

Lau Svenssen: TORM køber skibe og satser på et opsving


Tankmarkedet røg tilbage i en ny dvaletilstand for et år siden efter ni måneder med boom.

I Q3/2020 faldt fragtraterne og har siden været elendige for store råolietankere. Det har forplantet sig nedad fra stortankere til produktskibe af de typer, som TORM ejer. Small is beautiful, når der er overskud af skibe. TORM fik røde tal i Q1, men Q2 er trods alt nået lige op over vandlinjen. Set i forhold til skibenes værdi på 1,9 mia. dollar er det imidlertid helt utilfredsstillende, men sådan er søfart. Enten er markedet inde i en lang fase med alt for lave fragtrater eller i en (som regel) kortere optur med euforisk tilstand og boom.

Situationen i øjeblikket ser ud til at være afslutningen på en meget omfattende lagerreduktion. De store lagre opstod i 2020 som følge af det uventet kraftige dyk i olieforbruget. Genrejsningen af efterspørgslen er gået langsomt og til dels famlende pga. nye Corona-forstyrrelser. I øjeblikket vurderes behovet til at ligge på 96 mio. tønder i døgnet. Udgangspunktet var 102 mio. tønder ultimo 2019, og dette niveau formodes igen ultimo 2021 – men det kan jo let blive forsinket en gang til. Vestlandene halter bagefter, mens vækstlandene i Asien er ved at have indhentet nedgangen. Lavere forbrug af flybrændstof udgør cirka halvdelen af mankoen, og trafikken ser ud til at have svært ved at komme i gang igen. Status er, at det går fint for luftfragt, som er tilbage på niveauet i sommeren 2019. Passagertransport hænger i bremsen pga. Corona-frygt og negativ påvirkning af højere priser.

Olieeksporten vokser på ny og dermed søtransporterne

Lagrene flød over under Corona-nedlukningen, og det blev til sidst klaret ved hjælp af tankskibene. Efter afvikling af køen i havnene og de frivillige lagre til prisspekulation kom skibene i fart igen, men der var mindre at transportere. Olieselskaberne ønskede først at nedtrappe lagrene til normalt niveau. OPEC+ landene prøvede hele tiden at presse olieprisen opad ved at begrænse deres eksport, og det udgør sving-faktoren i markedet. Det lykkedes også for dem, men konsekvensen har været et lavt transportomfang i år. Pendulet svingede ud til begge sider, og tankskibe kan derfor siges at være ramt af en forsinket Corona-påvirkning i år.

I juli gik der uorden i OPEC’s interne forhandlinger om optrapning af eksporten. Efter nogle ugers pause og tovtrækkeri blev aftalen så vedtaget, og dermed geares der op for olieeksporten med 400.000 tønder hver måned i det næste års tid. Forøgelsen af eksporten bliver samlet på 5,8 mio. tønder i døgnet fra OPEC+ landene. Pointen i relation til tankskibe er, at hovedparten skal sejles.

Yderligere har der været – og er angiveligt fortsat – ændringer i Kina’s olieindkøb. I Trump’s regeringstid kom der gang i eksport af råolie fra USA til Kina for at reducere ubalancen i samhandelen og vise samarbejdsvilje. Det indebærer maksimal rejselængde syd om Afrika for supertankere. Men det mærkværdige arrangement er blevet droslet ned igen. Til gengæld henter Kina råolie fra Rusland, og det kræver også lange sørejser med behov for mange skibsdage.

Balancen mellem udbud og efterspørgsel er desuden ramt af en form for forsinkelsesmekanik. Tilgangen af nybygninger inden for tankskibe er pæn høj i år, og TORM beklager sig højlydt over forstyrrelser ude i Asien. Nye råolieskibe med enorm lastevne starter deres tilværelse på havene med rene tanke og kan snuppe laster fra produkttankere. Alle tricks gælder i det virkelig liv.

Fragangen af skibe ved skrotning udskydes desuden af rederne, da de håber på en chance til for et ryk opad i raterne. Gamle skibe er perfekte til lageropgaver selv om de er for dyre til sejlads. Efter et ryk opad i priserne på stål er der dog udsigt til at der snart går hul på denne byld, og dermed kan der komme et direkte fald i tonnagen i 2022-23.

Ny Normal marked i 2022 for TORM

To tredjedel af Q3 er allerede gået i befragtningen af TORM’s skibe, og det ser stadigvæk svagt ud. Håbet er, at markedet snart vil begynde at stramme sig op og løfter fragtraterne. Alle rederier er optimister, hvis man bedømmer dem ud fra adfærd med køb og salg af skibe. De stærke gearer op og fornyr flåden med nye eller yngre skibe, mens ældre skibe sælges. Køberne er opportunister, som prøver at fiske efter et nyt kortvarigt boom i indtjeningen før skibene skal hugges op. Last orders, please.

Perspektivet er stigende transportarbejde i takt med højere eksport fra OPEC+ landene. Der kan dog hurtigt opstå nye afbræk pga. lokale forhold eller politisk begrundede konflikter. USA-Iran har fortsat et anspændt forhold, som logisk set savner et reelt grundlag. Indtil iranerne erkender deres Lillebror-situation fortsætter risikoen for ballade i flaskehalsen ved Perser Golfen.

TORM har i år udvidet sin flåden væsentligt ved køb af secondhand skibe. Fra 72 til 84 skibe. Det drejer sig om 8 MR-skibe (50.000 TDW) og 3 LR2 skibe (110.000 TDW) ud over et andet MRskib. Til gengæld er der kun en nybygning på vej i 2022, så alt er klart og parat til et opsving.

Udviklingen inden for raffinaderier er en anden faktor, hvor der begynder at ske interessante ting. De kommercielle olieselskaber trimmer deres kapacitet nedad i en langsigtet tilpasning til en fremtid med faldende olieforbrug. Samtidig kan de derved gelinde håndtere udfordringen med forurening på disse gamle anlæg med omfattende net af rørledninger og lagertanke. Equinor er i færd med at frasælge deres anlæg i Kalundborg. I Australien lukkes landets sidste olieraffinaderi angiveligt, og dermed opstår der behov for tilførsel af færdige olieprodukter. Der bygges stadigvæk nye anlæg, men de ejes typisk af statslige olieselskaber. De er placeret i Mellemøsten og Asien.

Perspektivet er derfor en positiv udvikling for produkttankere med lange rejser til flere havne end hidtil. Samme positive påvirkning kommer fra større problemer med over-/underskud af udvalgte produkttyper. Søfartens eget behov for compliant fuel indgår her, men i 2020 blev det i første omgang klaret takket være overskud af alle former for olieprodukter. Der opstod ikke mangel på forsyninger, men det vil formentlig snart indtræffe. Det ligner udsigt til en positiv udvikling med NY NORMAL.

Læs også: Lau Svenssen: Bayer kæmper sig ud af Roundup klemmen

Aktien

Skibene sejler altid i spotmarkedet for at have maksimalt udbud til kunderne og konstant upside chance, når fragtraterne begynder at stige. Men der er ventetid - selv om det må være lige om hjørnet. Worst Case er individuelle afbræk i olieeksporten (herunder følgevirkninger ved store, uventede prisudsving), nye Corona-relaterede dvalepåbud og drastiske forandringer som følge af politiske omvæltninger, hvis det indtræffer. Sidstnævnte giver dog som regel i starten en positiv påvirkning af søfarten, da de normale og effektive handelsmønstre så skal udskiftes med mere besværlige løsninger.

Pilen peger opad for tankskibe. Udsvingene i fragtrater og dermed indtjening følger dog skibenes størrelse. Store VLCC’ere kan opleve decideret bonanza, mens produkttankere må nøjes med et betydeligt mindre gennemslag. Til gengæld har produkttankere et mere stabilt marked og er ikke udsat for samme Stop-Go markedsforhold, som stortankere må acceptere.

Den store upside chance drejer sig om et forløb med et markant løft i fragtraterne, der fører til en delvis parallel stigning i priserne på tankskibene. Det kaldes Asset Play. Rigelig kapacitet på værfterne i Korea-Kina-Japan har dog siden Finanskrisen hurtig sat en stopper for ethvert opsving i hotte segmenter.

Sådan er det ikke i øjeblikket. Værfterne hæver salgspriserne pga. stigende udgifter, især på stål. Samtidig er der book’et opgaver et par år frem, så levering kan først finde sted i 2024 for en stor serieordre på nybygninger.

Vigtigst af alt er, at rederne også begynder at være forsigtige med fornyelse, idet alle må erkende, at olieepoken er ved at være forbi. Ingen ønsker at investere store beløb i et skib, som skal sejle helt frem til 2050, hvor den grønne omstilling formodes at være nogenlunde gennemført. Perspektivet om en solnedgangsbranche burde give udsigt til en givtig fase under neddroslingen.

TORM ejer skibsværdier for 2.055 mio. dollar samlet set, altså inklusive udestående restbetalinger. Bogført egenkapital er på 1.048 mio. dollar, og nettogælden opgøres til 890 mio. dollar. Markedsværdien af skibene vurderes dog til at være lidt lavere, nemlig 1,9 mia. dollar. Vurderet indre værdi er derfor 74 kroner mod en bogført indre værdi på 82 kroner.

Gearingen med gæld er rundt 1:1, idet man ejer skibe for det dobbelte af egenkapitalen. Imidlertid ligger børskursen på kun 52 kroner mod vurderet indre værdi på 74 kroner. For hver aktie ejer TORM skibe for 153 kroner. En aktieinvestor opnår dermed reelt en gearing på 3 gange (153/52). Hvis skibene stiger 20 pct. i værdi svarer det til en gevinst på 30 kroner pr. aktie. Målt i forhold til aktiekursen på 52 kroner udgør det næsten 60 pct. Indre markedsværdi vil stige fra 74 til 104 kroner.

Det er her den helt store gevinstchance ligger og venter, og venter – desværre har ventetiden trukket ud. I 2020 kom Corona på tværs og kvalte et opsving. ”Good things come to those who wait”.

Lau Svenssen ejer aktier i TORM

Læs også: Lau Svenssen: Novo Nordisk er kommet op i superligaen af pharma-virksomheder

Læs også: Simon Richard Nielsen: 4 scenarier for aktiemarkedet lige nu