Henter kommentarer

Equinor – det sorte guld skal investeres grønt med statsgaranti


 
I videoen ovenfor ses udviklingen i markedsværdien pro anno for en række af verdens største selskaber i den globale olieindustri. Markedsværdien er omregnet til USD. Grafikken er lavet via Flourish Studio.
Vis mere

Statoil skiftede i 2018 navn til Equinor. Ideen var at understrege et skift i strategi fra udvinding af olie og naturgas over til brug af CO2 neutrale energikilder som sol og vind plus udvikling af helt nye teknologier.

Sidstnævnte kan tage fart hurtigere end man skulle tro, da der er brug for praktisk anvendelige og effektive metoder, fx opsamling og lagring af CO2 nede i undergrunden. Rene brændstoffer med højt energiindhold per kilo til skibe og fly skal også udvikles, og her kan metanol eller brint blive løsningen. Power-to-X er et nyt slagord, som skal udmøntes i funktionelle løsninger. Her har Equinor et godt udgangspunkt med viden og anlæg inden for petrokemi, men det skal gøres ”grønt”. Der vil sikkert fremkomme mange ideer og forsøg i de kommende år. Der er tale om store principielle mål, som nu skal realiseres full scale ude i den virkelige verden.

Der er imidlertid en irregulær barriere, som viser kernen i den grønne udfordring: tildeling af Grøn Status for en løsning er ikke bestemt stringent ud fra de faktuelle forhold, men det kræver en politisk (statsautoriseret) vedtagelse om tildeling af denne status. Det kan så udløse særlige fordele omkring anvendelsen af metoden, adgang til afsætning og priser inklusive tilskud og andre privilegier og/eller gevinst ved negativ behandling af eksisterende metoder. Grøn Energi er på ingen måde veldefineret. Ved den nødvendige blåstempling hos offentlige myndigheder og lovgivere i Vestlandene har ”De Røde” politiske kræfter nemlig taget førerskabet. Borgerlige partier har opgivet al modstand og lader sig trække med i den populistiske bølge, som vælgerne formodes at kræve.

Equinor ejes 67 % af den norske stat. Der er derfor næsten statsgaranti for gennemførelse af en total omlægning af selskabet fra sort til grøn energi. Processen befinder sig dog i startfasen, og investorerne har endnu ikke opdaget ændringen. Den øges gradvis over de kommende 10-20 år.

I videoen ovenfor ses udviklingen i markedsværdien for en række af verdens største selskaber i den globale olieindustri. Grafikken er lavet via Flourish Studio.

Først olie så naturgas så grøn energi 

Ledelsen fokuserede tidligere på nøgletallet Reserve-replacement ratio. Ønsket var, at de kendte reserver i jorden steg mere end årets udvinding, så der var udsigt til vækst. På det punkt har man klaret sig pænt, mens det er gået mindre godt med tilkøb af felter og rettigheder internationalt for at kunne ekspandere videre selv om de norske felter tømmes. Offshore felter er besværlige og dyre, og den hårde Nordsø har givet Equinor en ledende stilling i branchen. Ledelsen taler om 35 USD per tønde som norm for rentabel drift. I dag ligger prisen på 50 USD. Råolie kan transporters og sælges alle vegne. Samme fordel gælder ikke for naturgas, hvor der er behov for flerårige aftaler om afsætning og adgang til transport via rørledninger eller som nedkølet last (LNG; flydende ved -161 grader).

Projekter med anlæg af nye felter tager mange år, og det giver en struktur med forsinket output. For 2019-26 forventes en årlig vækst på +3 % selv om olieforbruget i år er faldet med 7 % pga. Corona-neddroslingen. Prisudsvingene er kraftige for både råolie og naturgas, men det ignorerer man hos Equinor som i stedet accepterer, at det påvirker indtjeningen.

I forhold til grøn omstilling frem mod 2050 har Equinor en næsten perfekt profil. Kuls andel falder, og her er man slet ikke involveret. Omvendt vil naturgas få øget vægt, og her er man no. 2 leverandør i Europa efter Rusland, som EU søger at slippe fri af. Verdens olieforbrug formodes at toppe i 2025-30. Equinor vil teoretisk set udtømme sine reserver i løbet af kun 8-9 år, men i praksis tilføjes der jo nye fund ligesom højere oliepris vil øge de mængder, som kan udnyttes.

Med forhold for worst case (et drastisk fald i olieprisen) peger alt i retning af 10-15 gode år med et stort frit cash flow fra tømningen af olie- og gasreserverne. Færre penge vil blive brugt på opretholdelse af olie-/gasfelterne. En væsentlig del skal gå til udbyttebetaling, men størstedelen vil blive pløjet ned i klimavenlige investeringer og projekter med udvikling af praktisk anvendelig teknologi. På kort sigt kommer usikkerheden fra olieprisens udsving. Vi gætter dog på en pæn optur til 60 USD som niveau i 2021.      

Grøn energi er et andet marked

De offensive satsninger skal laves inden for grøn energi. Men det er et helt andet marked end olie. Man skal være dygtig som developer af projekter og have kapital til de 20-25 år lange investeringer.

Det mest spektakulære projekt er Hywind Tampen (88 MW med en andel på 41 %), som er en flydende vindmøllekonstruktion på 300 meter vand. Elektriciteten skal bruges på olieinstallationer. Den nominelle kapacitetsandel fra vindmøller er på kun 387 MW, men den vil blive mere end 10 doblet til 4.000-6.000 MW i 2026. I 2035 satser man på at nå 12.000-16.000 MW. Det vil i hovedsagen ske Offshore. Doggerbanke projektet er på 3x1200 MW (50 % andel). Ud for Polen er der 3.000 MW (50 % andel), og i USA drejer det sig om brutto ca. 4.400 MW. Skønsmæssigt må investeringerne ud fra dagens forhold blive på ca. 30 mia. Dollar. Hertil kommer solenergi, hvor der samarbejdes med Scatec Solar, som man også har opbygget en ejerandel i. Sol er dog bagefter vindkraft i kommerciel udvikling, så udviklingen er kun i startfasen.

Selskabet har en egenkapital på 34 mia. USD. Nettogælden på 20 mia. USD giver en investeret kapital i dag på 54 mia. USD. Børsværdien (aktien handles både i Oslo og New York) ved kurs 147,5 NOK svarer til 55 mia. USD. P/E-tal ud fra indtjeningen kan ikke benyttes, da olieprisen svinger voldsomt og niveauet i år har været lavt. Det har ført til nedskrivninger af aktiver relateret hertil. Udbyttet per aktie i 2019 var højt med 1,05 USD, men i år er tallet sat ned pga. dårlig indtjening og det ser samlet ud til at blive på 0,40 USD. Et kækt program for opkøb af egne aktier måtte man suspendere, idet indtjeningen gik ned pga. prisfald på råolie.

På kort sigt påvirkes Equinor aktien især af olieprisen, og her er vi optimister. På langt sigt gælder det om at få succes med de forestående enorme grønne investeringer, som skal finansieres af cash flow’et fra olie og naturgas.

Den vilde eufori omkring Grønne Aktier må også nå frem til dette selskab på et tidspunkt.

Styrker

Kernen er ejerandele i talrige oliefelter på norsk sokkel. Teknologisk er man førende inden for offshore udvinding. Internationale projekter supplerer aktiviteten i Norge og er tilpasset lavere oliepriser end før. Man er økonomisk i stand til at deltage i store projekter.

Svagheder

Flere felter har været udnyttet i mange år og vil give faldende output. Det indebærer også en forskydning mod højere andel af naturgas (lavere pris og snævert salg). Satsninger internationalt på nye oliefelter har udvist mange skuffelser. Den norske Stat er hovedaktionær, og det indebærer politisk påvirkning af ledelsen og mindre dynamik end i en uafhængig virksomhed. 

Muligheder

Hurtig udnyttelse af felterne kan vise sig at maksimere værdien, da den grønne omstilling vil reducere behovet for olie fremover. Man kan udvide aktiviteterne inden for naturgas (overgangsfase til vedvarende energi). Kapitalen vil fremover blive drejet ind i vedvarende energi, og afkastet må derfor påregnes at blive lavere end i olie. Et forløb med høje oliepriser 10 år frem vil være perfekt.

Trusler

Et kollaps i olieprisen er worst case. En global udjævning af prisforholdene på naturgas vil reducere indtjeningen. Det samme vil indtræffe ved et politisk magtskifte i Rusland, der kan åbne for fri eksport herfra. Med begrænset erfaring inden for Offshore Wind kan en kickstart med store projekter i 25 mia. kr. klassen indebære meget store risici.

NB: Oliebranchen (regnskabet) er USD-baseret. Aktien handles både i Oslo og New York. Børskursen skal ikke vurderes i NOK men i USD.

Lau Svenssen ejer ikke aktien

Vær med i Euroinvestors julekalender. Svar på dagens spørgsmål og vind præmier hver dag. Tilmeld dig her!

Læs også: Kapitalforvalter om overset mulighed: Her vil skildpadden overhale haren

Læs også: Kommentar fra Niclas Faurby: Derfor tjener du ikke penge som daytrader