Henter kommentarer

Lau Svenssen om stigende inflation: Er det startpenge eller repricing hos leverandørerne?


I 30 år har inflation (prisstigninger) været tøjlet så grundigt, at økonomer og endog centralbankchefer samt de altid opsvingssøgende politikere med jævne mellemrum har plæderet for en mere lempelig linje angående dette punkt i økonomien.

Fuld fart frem. Holdningerne til inflation er delte, men de fleste anerkender, at der er store fordele ved stabilitet i pengenes værdi - og dermed er der et fundamentalt ønske om lav inflation uden store udsving. I praksis opfattes en god norm som +1-2 pct. i årlig prisstigning. Alle frygter nemlig på samme tid en økonomisk afsporing, hvis der indtræffer det modsatte i form af prisfald (deflation). Så vil folk have fordel af at udskyde deres indkøb, og dermed kan der opstå en hård opbremsning. Det ligner regler og adfærd i trafikken, hvor vi anser vejskilte med max-hastighed som et minimum, og så ligger vi os en smule over dette tal.

Der var to afgørende faktorer plus en række supplerende forhold til at sikre den gunstige situation, som har varet i mere end 30 år. I 1980’erne fik USA med centralbanken i spidsen og en ny økonomisk politik (Reagonomics) knækket den høje inflation, som havde bidt sig fast i 1970’erne. Våbnet var stram pengepolitik med høj rente, og accept af en kortsigtet nedkøling af økonomien til fordel for en forventet langsigtet positiv udvikling. Det lykkedes. Resultatet kom og har rullet videre frem til 2020. Andre I-lande fulgte samme stramme linje for definitivt at få tæmmet inflationen, der opfattes som et vildt og farligt ”dyr”. Inflation er udtryk for en fejlreaktion og er en fjende for ønsket om stabilitet. Det søger regeringer (politikere), som vil have greb om samfundets udvikling.

Den anden vigtige faktor kom udefra men havde sin rod i en blanding af tidens gang og en benhård amerikansk udenrigspolitik (oprustning) i præsident Reagan’s otte år (1981-89). Østlandene brød sammen indefra, og så opstod der afspænding. Den kolde krig var forbi. Europa er fortsat i færd med at finde ind i nye rammer blandt disse lande, og relationer landene imellem er endnu ikke faldet på plads. Rusland og Belarus plus et par andre SNG-lande er slet ikke sluppet væk fra fortidens centralistiske magtforhold, og Putin prøver at genopbygge en stilling som stormagt.

Kina undgik indre opløsning og har fastholdt strukturen som etparti-stat, men landet åbnede sig økonomisk. Dermed tog boom’et fart med udvikling af landets produktion og udflytning af arbejdspladser hertil med massevis af opgaver med outsourcing/underleverandørarbejde. Container transport og IT-styring muliggjorde udviklingen. I dag er Kina styrket markant.

Økonomisk har det givet et nedadgående pres på priserne via import. Der er også forbedret bruttoavance for selskaber med indarbejdede varemærker i kraft af adgang til billige indkøb. Reallønnen i I-landene har fået et stort løft fra billige importvarer. Det har dog kostet talrige jobs i vore lande og svækket handelsbalancen, men det har presset inflationen markant nedad.

30 år med lav inflation er slut

Flere andre faktorer må også tages med som vigtige brikker til at opretholde et lavt niveau for inflationen. Det drejer sig om markant øget frihandel, opretholdelse af Dollar som verdens førende reservevaluta (recycling af penge til USA, altså kreditfinansiering af landets permanente underskud på udenrigshandelen), etableringen af Eurozonen (økonomisk-politisk disciplin i Sydeuropa), øget effektivitet baseret på praktisk brug af IT (udbredelse af PC’er og mobilt udstyr; Just in time; Lean) og en eksplosion i nye internetbaserede tilbud (ny konkurrence, prispres, short cutting af varekæder, højere effektivitet). Internettet har påvirket de eksisterende markeder kraftigt, mens tilføjelsen af nye velegnede produkter og services endnu ikke er imponerende. Det vil vel komme.

Fra slutningen af 1980-erne har der derfor været fuld kontrol over inflationen i I-landene. Emerging Markets har typisk et væsentligt højere niveau som følge af en rivende udvikling, og her kan der opstå kriser i økonomien og omkring politiske forhold. Kina, Japan og andre nyrige lande har ikke ønsket at udfordre USA’s hævdvundne økonomisk-politiske magtposition. Dollarens særstilling par excellence som reservevaluta i verden fortsætter. Der vil selvfølgelig fremkomme et skift på et eller andet tidspunkt, men indtil videre har det sikret Federal Reserve Bank rollen som leder inden for global pengepolitik. Verdens største låntagernation får stadigvæk lov til at spille førsteviolin! Det sikrer Dollar en førende position og lave renter. EU udfordrer heller ikke USA, skønt Unionen hele tiden øger sit format. Vi lever i den sene fase af Pax Americana epoken. Formentlig vil den ophøre som følge af indre problemer og opbrud, men det er et gæt baseret på fortilfælde i historiens løb.

Generelt har der været ført en meget lempelig pengepolitik efter inflationsproblemet var blevet klaret en gang for alle. Det førte i stedet til en række kriser den anden vej rundt med overophedning og overmodig adfærd (moral hazard): Nedsmeltning i 1997-98 i en række Emerging Markets (valuta, gæld, aktier), Hedge Fund trommesyge (LTCM), dot.com boblen i aktiemarkedet med dyk efter en top i 2000, et chokafbræk udefra ved terrorangrebet 11-09 2001 med behov for genopretning, det førte til et boom i ejendomsmarkedet pga. rentenedsættelser og endte i kollaps for subprime-lån, hvilket udløste den store Finanskrise i 2008. Efterfølgende er renten blevet presset endnu længere ned, og det har givet brændstof til et fornyet boom i værdien af aktier og fast ejendom. Det er Asset Price Inflation, hvor den opsvulmede pengeflom fra den årelange lempelige centralbankpolitik ikke udløser en almindelig form for inflation i varepriserne men i stedet ryger pengene ind i finansielt omsættelige aktiver og løfter deres priser. En slags opskrivning af værdien.

Neoliberalismen startede rundt 1980 og blev anført af Thatcher og Reagan. Konceptet bredte sig, men det har aldrig ført til en decideret forandring af vestlandenes samfundsmæssige struktur fra en Stor Stat til den idealiserede Lille Stat. Den offentlige sektor har vist sig modstandsdygtig over for reformer. Forandringer ender som slag i luften, og derfor vokser den enorme og tungt bevægelige skattebetalte beskæftigelse videre af sig selv.

Den reelle indflydelse fra neoliberalisme var todelt og nærmest contra-produktiv: politisk en naiv laissez faire holdning til selskabers ret til uhæmmet udfoldelse og dermed fik nye mega-koncerner (fx IT-baserede firmaer) fri adgang til at vokse sig store uden indgreb og regulering af konkurrenceadfærd eller skatteoptimering; den anden del har været udviklingen af New Public Management (i Danmark kendt som DJØFisering) med implementering af ledelsesmetoder kendt fra private virksomheder, opdeling i selvstændige enheder, privatisering og udbud af opgaver. Dynamikken i Vestlandene er ikke som ønsket blevet forbedret af neoliberalismen. Det fusede ud i ingenting. De politiske hensyn er altid fokuseret på at skaffe tryghed og beskæftigelse for at forhindre utilfredshed og social uro. Kort sagt: politikerne bestikker befolkningen ved hjælp af deres egne penge for at fastholde magten, og derfor vokser Staten og skattetrykket videre af sig selv og er ude af kontrol. Enhver ny krise søges løst med nye hjælpepakker, som lanceres uden dækning fra indtægter, og derfor skubbes et voksende bjerg af regninger foran os i form af en statsgæld med et omfang som efter en krig.

Læs også: Lau Svenssen: Corona-nedlukningen er værre end epidemien – tiden som deltidszombie er snart forbi

Genstarten afslører svage varekæder

Verden er ved at komme til hægterne igen, men der har vist sig uventet store vanskeligheder med at få den tidligere struktur til at fungere igen. Økonomisk og produktionsmæssigt ser verden ud til at være blevet forandret af det store Corona-afbræk i Q1-Q2 2020.

Der er store problemer med vareflow’et og komponentmangel mange steder, ligesom priserne på råstoffer og landbrugsafgrøder et steget voldsomt. Priserne på energi hives også med opad, men her er der tale om et marked med løbende output/forbrug og derfor kan der lettere opnås balance ved forskydninger. Blackout’et i 2020 resulterede i lageropbygning, og denne pukkel er nu ved at være nedbragt. I praksis har der altså været en form for forsinkelse pga. overskud af olieprodukter. Derfor kan der muligvis prismæssigt indtræffe en form for forsinket Anden Halvleg på oliemarkedet.

Opturen på det øvrige råvaremarked er formentlig allerede nu ved at kulminere for denne gang. Et setback i det glohede marked burde indtræffe, men der er kommet alvorlig uorden i disse markeder. Storstilet spekulation ser ud til at være blevet en del af dette spil, og hvis det er korrekt observeret, kan der fremkomme store udsving fremover - også nedad.

I 2010’erne var normen, at der var rigelig adgang til forsyninger af næsten alle input af råmaterialer. Det var Købers marked, og de søgte at presse leverandørerne. Den tid er forbi. Nu er der mangel og leveringstid på mange ting, hvilket bliver en selvforstærkende proces med hamstring og opbygning af større buffers til at absorbere eventuelle nye forstyrrelser i det følsomme vareflow.

Så vidt jeg kan forstå forløbet, udvises der stor iver for at løse problemerne ved at speede op og styre transport/logistik endnu bedre og der accepteres pristillæg for at få varerne frem i tide. Det gavner selskaber som Maersk, DSV og NTG. Men der er tale om ekstra indsats og indtjening herfra vil ebbe ud, når der kommer bedre greb om situationen i erhvervslivets enorme mosaik af firmaer.

Forandringer er også på vej mange steder med ønske om forbedret styr over indkøbene, så man ikke risikerer at komme i klemme på ny. Det peger i retning af tættere relationer inden for Business-toBusiness (B2B) med karakter af partnerskab i stedet for prisstyrede indkøb med tilbud indhentet fra en række mulige leverandører. Konsekvensen vil blive reduceret priskonkurrence, og det vil også bidrage til højere inflation. Nu er det Sælgers marked i B2B, og de gamle priser kommer næppe tilbage. Udbyderne har fået en startop-gevinst, som de vil beholde.

Kapacitetsmangel efter år med stram styring og lave investeringer

Et andet aspekt af kapacitetsmangelen er, at det nøgternt må konstateres, at der er blevet investeret for lidt i udvidelse og modernisering af kapaciteten i en række erhverv. I stedet har selskaberne søgt at optimere udnyttelsen af deres anlæg, og moderne metoder med Lean styring og hurtig rotation af de fremstillede varer har hjulpet til at forbedre effektiviteten. Men alt har en grænse, og ledelsen i en række selskaber har benyttet Corona-forstyrrelsen til at revurdere deres drift og struktur for at kunne forbedre præstationen, når det hele igen skal normaliseres. Det fører til opstramninger og nedlæggelse af svage segmenter eller steder med krav til store investeringer uden en sikker fremtid.

Generelt har der i 2010’erne været bekymrende lave investeringer i erhvervslivet. Selv IT blev styret stramt, og mange IT-projekter er blevet udskudt gang på gang. I stedet foretrak ledelse og bestyrelse at udlodde mange penge i udbytte og/eller at opkøbe egne aktier. Offensive satsninger er foregået ved opkøb af konkurrenter, og de modigste beslutninger kom ved udvidelse med tilgrænsende former for aktiviteter. Samtidig er der blevet saneret ved at koncentrere aktiviteten om færre segmenter og i at forøge markedsandelen i de fortsættende dele (stordriftsfordele).

Nu er det så blevet Sælgers marked nedefra og opad i varekæden fra råvarefremstilling over komponenter og delopgaver til de fuldt færdige produkter. I årevis satte selskaberne i slutleddet deres underleverandører under skarpt pres mht. vilkår og priser. Den tid er forbi.

Prishoppet opad vil blive fastholdt, og inflationen fremover vil få et lidt højere tempo

Det bliver næppe et simpelt omskift fra lav til høj inflation. Mit gæt er, at der vil blive tale om et holdbart Startop ryk for priserne på talrige komponenter og varer men med en faldende gennemslag frem mod de færdige produkter, der i hovedsagen ender hos forbrugerne. Prisspringet nedefra dæmpes for opadgående, og dermed vil der næppe blive tale om et inflationschok på 8-10 pct. i 2021 men muligvis et toppunkt på 5-7 pct. Næste akt bliver en ny normal med øget krig i samfundet om priser og lønninger, og dermed et højere niveau end normen var før Corona ramte os i 2020. Et gæt er 2-3 pct. årligt for forbrugerpriserne i Euroland i de kommende fem år. Før hen var 1,0-1,5 pct. normalt. USA vil formentlig ligge 1-2 pct. højere end Euroland, altså 3-5 pct. i inflation for årene 2021-25.

En revurdering af niveauet for inflation og dermed renter ser ud til at være under optræk. Da alle inderligt ønsker at få gang i et solidt økonomisk opsving efter Corona søger man at se bort fra denne ubehagelige udvikling i håb om at udskyde den negative påvirkning mest muligt.

For aktierne burde en udvikling som beskrevet ovenfor være let positiv for de traditionelle selskaber, mens det tyder på modvind for virksomheder med gavn af 0-renteforhold og store langsigtede vækstforventninger om digital transformation. For mig at se peger det i retning af at bekræfte rigtigheden i en (igangværende) sektorrotation ud af FAANG+ og IT med reallokering ind i selskaber med en stærk platform i deres virke med almindeligt anvendte produkter.

Læs også: Lau Svenssen: Rentefestens kapitalgevinster findes på boligmarkedet

Læs også: Lau Svenssen: Oliemarkedet er på vej mod normalisering i andet halvår