Det er interessante tider for Europa. Det næste halve år bliver skelsættende for, om COVID-19 vil accelerere fragmenteringen af EU, eller om virussen får føderalisternes drøm om en fælles fiskal union til at gå i opfyldelse.
COVID-19 truer med at sprænge den monetære union i stumper. Pandemien har med kirurgisk præcision synliggjort euroområdets største problem, nemlig ubalancen mellem nord og syd og manglen af en fiskal overbygning på den monetære union, der siden indførelsen af euroen for 20 år siden har været EU-samarbejdets akilleshæl.
Italien er i en økonomisk depression, der er resultatet af et ikke-konkurrencedygtigt erhvervsliv og demografisk kollaps. Italien er samtidig det land i Europa, der er blevet hårdest ramt af COVID-19, men frem for at synliggøre europæisk solidaritet har pandemien bekræftet opfattelsen blandt italienerne om, at landet er blevet en glemt provins i Europa.
Meget bedre står det ikke til i Spanien, hvor borgere på bunden af samfundet som tidligere kunne understøtte sig selv ved arbejde i serviceindustrien, nu er havnet i ekstrem fattigdom og sult, som kun den katolske kirke synes at have ressourcer til at afbøde. COVID-19 krisen rammer Sydeuropa efter mere end 10 år på økonomisk smalkost oven på finanskrisen og risikerer at puste til stærke populistiske tendenser i begge lande.
Merkels kovending
Angela Merkel har udvist stærkt lederskab gennem krisen og har haft et bemærkelsesværdigt comeback. Hun har ikke spildt tiden, men anvendt sin nye styrkede position til sammen med Frankrigs præsident Macron at annoncere skabelsen af en genopretningsfond, der skal knyttes til EU-budgettet til støtte for de virksomheder, sektorer og lande, som er blevet hårdest ramt af virussen. Der er tale om midler, der delvist vil blive givet uden krav om tilbagebetaling, men det virkeligt revolutionerende er, at fonden skal bakkes op med egentlig beskatningsbeføjelse til EU som institution. Tanken er, at beskatning af CO2, finansielle transaktioner eller (amerikanske) internet-virksomheder skal være sikkerheden bag udstedelsen af obligationer til finansiering af fonden.
Tanken er på sin vis genial og er af mange blevet sidestillet med starten på det føderale system i USA i 1790. EU kan med sin meget høje kredit-rating udstede enorme mængder af obligationer med lang løbetid til renter tæt på 0 pct. – og dermed få mulighed for nærmest 'gratis' gældsfinansieret udgiftspolitik. Forhandlingerne om EU-budgettet brød sammen tidligere på året, men det vil blive meget lettere at nå til budgetenighed, hvis de enkelte lande ikke behøver at betale nævneværdigt mere ind til budgettet og samtidig vil kunne få opfyldt deres ønsker til, hvad EU skal gøre for dem. Herunder hjælpe Sydeuropa med at komme ovenpå, efter at deres allerede i udgangspunktet svage økonomier lukkede ned. Det vil EU-obligationer kunne gøre.
Det siges, at det er en midlertidig foranstaltning. Men midlertidige foranstaltninger har det med at blive permanente, når det involverer magtoverdragelse til politikere og bureaukrati. Det er begyndelsen på den politiske og økonomiske union – bragt til os gennem bagdøren, mens det meste af EU kun har haft øjne for COVID-19. Dagens udfordring er de økonomiske konsekvenser af COVID-19, og når denne krise er lagt bag os, vil der være andre noble investeringsområder som digitalisering, omstillingen til en grøn økonomi mm. der kan retfærdiggøre gældsfinansierede fælles europæiske investeringer.
Tyskland har historisk været modstander af fælles hæftelse for gæld og har altid ment, at lån skulle tilbagebetales, så hvorfor denne kovending? Fordi det er i Tysklands egeninteresse, at euroen ikke bryder sammen, og Merkel har vurderet, at det har været tæt på. COVID-19 har synliggjort strukturproblemerne i Sydeuropa og behovet for økonomisk solidaritet, da Sydeuropa ikke selv er i stand til at komme ud af deres gældsfælde. 10-20 års økonomisk smalhals dikteret af EU fører til nationale og populistiske ledere, der ser kampen mod Bruxelles som deres politiske løftestang.
Euroen trumfer økonomisk suverænitet
Men mere kritisk på kort sigt har været udviklingen på kapitalmarkederne. I modsætning til andre dele af aktiemarkedet er de europæiske bankaktier fortsat med at falde – og specielt slemt står det til i Sydeuropa, hvor spanske og Italienske banker er faldet 40-70 pct. i år. Og generelt ligger bankerne meget lavere, end da det stod værst til under finanskrisen. Det skyldes, at mange europæiske banker – specielt i syd – vil opleve store tab på udlån til små og mellemstore virksomheder, der krakker i hobevis. Markedet indpriser, at bankerne vil have behov for ny kapital, men ikke vil have mulighed for at rejse det og derfor bliver nationaliseret.
Men denne krise er ikke som tidligere bankkriser i f.eks. Sverige i 1992, hvor en stærk stat kunne overtage bankerne, tage tabene og komme videre. De sydlige økonomier er ikke i stand til at håndtere tabene. Og som følge af ny regulering efter finanskrisen har vi i dag 'bail-in-krav' til store indskud og fremmedkapital i bankene, der gør, at kapitalen vil flygte mod nord og derfor skabe en reel risiko for kapitalflugt. Derfor opstår behovet for kapitalkontrol inden for eurozonen, hvilket vil være dødsstødet til euroen. Merkel er vendt på en tallerken, fordi forsvaret for euroen er vigtigere end et tysk tab af økonomisk suverænitet.
For 'the Frugal four' – Sverige, Holland, Østrig og Danmark – bliver omkostningerne ved Brexit nu synliggjort. Landene, der har kæmpet for små EU-budgetter og imod dybere økonomisk integration, har mistet den væsentligste medspiller i kampen mod føderalisterne, Storbritannien, og nu da Tyskland har valgt side, bliver modstanden nok mere symbolsk end reel. Euroen har kunne overleve i opgangstider, men kræver en fiskal overbygning meget hurtigt for at overleve denne krise, og det får små spillere i EU ikke lov at stille spørgsmålstegn ved. Man vil blive betalt med lovning om grøn og digital profil på hjælpepakken og vil kunne fejre dette som en sejr, men det ændrer ikke ved, at de underliggende strukturelle problemer består, nemlig at Sydeuropa ikke er konkurrencedygtigt og ikke burde have været en del af euroen – uden en forudgående strukturtilpasning af deres økonomier.
For os danskere (og svenskere) er spørgsmålet særligt prekært, fordi vi er uden for euroen, men vil blive bedt om at deltage i en føderalisering af EU, som sker nu på grund af de strukturelle problemer, som introduktionen af euroen har skabt.
Spørgsmålet om denne udvikling er god eller skidt kan ikke kun begrænses til, om man er borger i Nord- eller Sydeuropa. De afledte effekter af et kollaps i euroen forårsaget af økonomisk kollaps i f.eks. Italien ville øjeblikkeligt skabe et kollaps, der langt ville overgå den finansielle krise for mere end 10 år siden, og det ville ramme Nordeuropa lige så hårdt som Sydeuropa.
Men man kan selvfølgelig stille spørgsmål ved, om dette endnu engang er et spørgsmål om at sende gode penge efter dårlige, vil det gøre den strukturelle forskel mellem nord og syd mindre, hvad er risikoen for, at Sydeuropa fortsat ikke gennemfører nødvendige strukturreformer, og at populistiske tendenser vokser i nord, fordi befolkningerne ikke vil acceptere at subsidiere syd?
Investeringsmæssige implikationer
De kortsigtede investeringsmæssige implikationer af, at Europa flytter sig tættere på en fiskal union, er, at der lægges et sikkerhedsnet under de sydeuropæiske statsobligationsmarkeder og banker, og da det indtil for nyligt så ud til, at bankerne ville blive de store tabere i denne krise, er det sandsynligt, at bankerne på kort sigt vil gøre det godt, og at euroen vil kunne styrkes, fordi EU udviser en grad af sammenhold, som er usædvanligt.
På længere sigt må man stille spørgsmål ved, om yderligere gældsættelse og 'bail out' af ikke-konkurrencedygtige økonomier er befordrende for langsigtet holdbar vækst i Europa, og om ikke overførsler til syd (den såkaldte Transfer Union) bliver den nye platform for populistiske partier i nord.
Læs også: André Thormann: Derfor bør du holde øje med de små selskaber
Læs også: Mads Christiansen: Mine 3 top-picks
