Henter kommentarer

Lau Svenssen: Vestas contra Ørsted

Lau Svenssen, aktieekspert i Millionærklubben.
Lau Svenssen, aktieekspert i Millionærklubben. Foto: Thomas Lekfeldt
Vis mere

Mange investorer fokuserer på Danmarks to grønne mastodonter, Ørsted og Vestas.

Køberinteressen forekommer at være mere bestemt ud fra holdning end økonomiske overvejelser. Vindmøller har et stort fortrin frem for andre vedvarende energikilder: de er synlige i landskabet og fremstår som ikoner og manifesterer dermed den grønne udvikling. Politikere er også langt mere begejstrede for et spektakulært broprojekt end en langt bedre løsning med en tunnel, som ingen kan få øje på.

For vindmøller er der dog lige en bivirkning mht. placering: Not in My Backyard. Grønt er godt, men det skal bare ikke placeres lige i nærheden af mig.

Det langsigtede perspektiv er vigtigt at overveje i en satsning på grønne aktier. Teknologien presses frem i et hurtigt tempo. Derfor er vi slet ikke nået frem til de rigtige og holdbare(!) løsninger endnu, altså de bedste metoder til energihåndtering (produktion, lagring, distribution, anvendelse).

Læs også: Lau Svenssen om Equinor: Højere salgspriser, gevinst på vindmøller og tab på salg af Kalundborg-anlægget

Formentlig vil solenergi opnå bedst rentabilitet og størst udbredelse, men stedets forhold er vigtige. Al jordens energi kommer fra solen og jo mere direkte udnyttelse des bedre. Et andet aspekt angår anvendelsen af energi hos slutbrugeren. Her stiller decentral energiforsyning langt mindre krav til et elnets kapacitet. Det vil muligvis vise sig at blive en betydeligt bedre løsningsmodel end den igangværende centralistiske udvikling med satsning på mega-vindmølleparker. Strukturforhold fastlægger rammen og påvirker mulighederne for andre løsninger. Det er nu til dags politisk styret, og denne beslutningsmodel har desværre vist sig at være dårlig – ofte selvdestruktiv. Ikke noget godt perspektiv for fremtiden at overlade endnu flere forhold til centralistiske ”myndigheder”.

Udviklingen af energiforsyningen er i stadig mindre udstrækning fri. Strukturen er politisk styret (og dermed af ideologiske påfund frem for økonomi). Indgangsvinklen i en række lande har da også været organisationsbetinget. Elforsyningssystemer i de førende lande inden for vedvarende energi som Danmark har typisk været drevet via statsregulering.

Fælles kendetegn: Story Telling

Vestas og Ørsted er begge placeret blandt de førende inden for vindenergi. Selve positioneringen er den afgørende indgangsvinkel for aktieinvestorerne, og det skaber sin egen form for medvind. Der er en implicit form for goodwill, som på forhånd giver sig udtryk i et lavere krav til afkast end det, som de pågældende investorer kræver af alle andre selskabers aktier. Man køber med hjertet og ikke med forstanden.

Sådan var startfasen for grøn energi som aktieplacering. I takt med udvikling af en markant bølge af medløb steg børskurserne nærmest af sig selv og blev i stigende grad koblet væk fra virkeligheden. Det betød dog ikke et negativt stød for optimisterne, der bare fik et nyt salgsargument. Selskaber med en grøn placering har virkelig overperformet (i startfasen ligesom Bitcoin, da flere og flere gerne ville have del i en optur). Så eventyret kom for alvor i gang med at tiltrække endnu flere købere/medløbere, altså fremkom der et selvbærende opsving. Til sidst autoriseres denne præstation med et løft opad i markedsværdi, så i form af tung vægtandel i børsindeks og tildeling af høje nomineringer hos finansbranchens utallige Hurra-konsulenter. Det giver yderligere købelyst!

Kort sagt satser man som investor på Story Telling og håber herved at have placeret sig på en positiv bærebølge med udsigt til et højt, langsigtet afkast. Ræsonnementet er der ikke noget galt med i udgangspunktet, men virkeligheden er hverken simpel eller rosenrød. Afkastet på aktier beror på hårdt arbejde og dygtige dispositioner udført af selskabets ledelse, og de skal også kunne navigere uden om og nogle gange igennem alvorlige storme på de markeder, hvor man tjener sine penge.

Læs også: Teknisk Set med Lars Persson: Grønne aktier der har det svært

Derfor fungerer aktiemarkedet ikke så simpelt. Uanset hvor gunstigt udgangspunkt du end måtte have (og det havde Ørsted), så skal du kunne klare dig i konkurrence med andre udbydere, når fasen med en beskyttet tilværelse og tildeling af privilegier ophører. Verden er hård, og hvis situationen i øjeblikket ikke ser sådan ud, så vil det indtræffe senere hen ude i fremtiden. Ørsted oplever det allerede i form af stribevis af store aktører, som ønsker at kopiere selskabets forretningsmodel.

Det andet forhold drejer sig om aktiemarkedets ”indre liv”, hvor logikken ofte sættes ud af kraft. På børser opstår der let (men det kan sjældent forudsiges) mærkværdige reaktionsforløb, hvor aktiens kursudvikling løsrives fra selskabets reale økonomiske forhold og de ydre markedsbetingelser for at drive virksomheden. Børsforløbet kobles ud i forhold til virkeligheden. Så kan der fremkomme gevaldige kursmæssige udflugter, som kan blive selvforstærkende og sætte gang i talrige hypoteser om ”hvorfor”. Aktien sparkes med andre ord væk fra en normal ligevægtstilstand. Balladen i USA med de såkaldte Meme Stocks er ekstreme eksempler herpå.

Vestas er vokset op nedefra og var 25 år forud for Ørsted

Maskinfabrik var udgangspunktet for Vestas. Den succesfulde, trebladede danske vindmølle omtales ofte som smedemestertypen. Man prøvede sig frem og fik det til at fungere godt. Selskabet har siden 1979 leveret vindmøller. Herefter tog udviklingen fart med stadig større udgaver og udvikling af teknologi, der kan klare de voksende krav. Tankegangen hos Vestas er fortsat produktbaseret. Lav det først og sælg det bagefter. Ikke salgsdrevet med den modsatte rækkefølge. Man opfinder heller ikke egne projekter og optræder normalt ikke som Developer. Købet af en stor aktiepost i Copenhagen Infrastructure Partners (CIP) er dog et skridt i den retning.

Læs også: Simon Richard Nielsen: Et stort tillykke til alle danskere med gæld

Vestas røg undervejs ind i nogle dybt alvorlige økonomiske kriser. Det blev klaret, og Vestas er vokset nede fra og op til en størrelse på rundt 30.000 medarbejdere med en stilling som den største fabrikant i branchen. Markedsandelen af opstillede vindmøller angives til 18 pct.

Ørsted blev født med en sølvske i munden - elforsyning kom først ind i 2006

Fra starten var selskabet tiltænkt rollen som Statens selskab inden for udvinding og håndtering af naturgas og råolie fra Nordsøen. Forbilledet var Statoil, men i Danmark havde A.P. Møller koncessionen. Den blev der så lirket hul på, og det åbnede adgang for D.O.N.G. Prikkerne blev senere fjernet og Energy tilføjet. Pengene fra olie og gas gav kapitalgrundlaget for det senere vindeventyr. Olieselskaber som Equinor, BP og Shell plus flere andre søger nu at gentage det – om end kun delvis. Tidens CO2-moralister med de helt rigtige meninger skal lige huske Ørsteds fortid.

Læs også: Lau Svenssen: Dystre indtryk fra ISS-regnskabet

Med overtagelsen i 2006 af en række elselskaber blev virkefeltet udvidet. Satsningen på vindmøller kom kort efter i gang for alvor som en offensiv strategi. Siden hen er der satset massivt på at blive et grønt energiselskab, og aktiviteter med fossil energi er frasolgt eller udfaset. Offshorevindmølleparker er blevet Ørsteds spidskompetence. Her har man har gavn af det forspring, som man opnåede fra de tidlige danske projekter.

Ejerforholdene

De to selskaber er forskellige i deres virkefelt, men uanset det er der et pænt overlap. Vestas har nemlig en omfattende serviceaktivitet med langstrakt profil på samme måde som Ørsted, der ejer og driver vindmølleparker baseret på aftaleforhold (koncessioner). Med Vestas’ investering i CIP har selskabet bevæget sig tæt frem mod et punkt med direkte konkurrence med Ørsted om at vinde eneretten ved udbud af nye vindmølleprojekter rundt om i verden.

Et vigtigt punkt med afgørende forskelle er ejerforholdet. Vestas har et helt åbent ejerskab og må stå på egne ben. Det kræver tilfredse ejere, som vil holde fast i aktien. Hvis der ikke præsteres gode resultater, sælges der ud, og aktiekursen vil falde. Det kan føre til, at Vestas kan blive opslugt af en stor koncern. Farvel og tak. Et positivt forløb anført af en ansvarlig ledelse er best case, hvor aktien ”altid er for dyr”. Selv om Vestas er inde i en fase med modvind udefra, så er grundforløbet fortsat godt og lovende på lang sigt.

Sådan forholder ejerforholdene sig ikke hos Ørsted. Den danske stat sidder fremdeles med en aktiemajoritet, og hensigten er at fastholde denne struktur. Da Ørsted har frasolgt aktiviteter inden for forsyningsvirksomhed i Danmark, er der ikke længere noget samfundsmæssigt hensyn tilbage på det punkt. Faktisk er det modsatte tilfældet, nemlig at Ørsted involverer sig i alle mulige projekter i andre lande, og sammenkædningen med Danmark reduceres derfor år for år. Staten driver projektdevelopment forretning ude i den store verden med tilhørende store risici. Som statsejet selskab er Ørsted desuden undergivet særlige love og regler herfor, og der er på det punkt potentiale konflikter med selskabets kommercielle hensyn. Dansk dovenskab og tilfreds ligegyldighed har tilsyneladende holdt nysgerrige journalister, kunder og konkurrenter væk fra at kræve aktindsigt.

Læs også: Lau Svenssen: TORM køber skibe og satser på et opsving

Pointen er, at et udsalg af aktier i Ørsted kan blive tilfældet. Al logik - med den enorme børsværdi på cirka 200 mia. kroner for statens halvpart som det tungeste argument herfor – tilsiger, at staten bør benytte sig af de gunstige børskurser på grønne aktier til at få afviklet sit engagement i selskabet. Man skal sælge, mens solen skinner. Hvis Ørsted en dag havner med et stort og synligt skandaleprojekt i et fremmed land, vil et nyt politisk flertal straks forære aktierne væk for en slik – ligesom det gik med produktionsdelen af Statens Seruminstitut.

Sælg i tide. Det er os borgere, som ejer 50 pct. af Ørsted. Staten, det er mig

På den anden side står Vestas alene i verden uden opbakning fra en gruppe storaktionærer. I relation til bestyrelsens sammen sætning er der derfor tale om et vakuum, som åbner mulighed for forandringer. Hos Ørsted er der kø for at komme med og få andel i den grønne aura og pt. ære.

Vestas har langt det største grønne aftryk

Hvilket selskab gør så mest gavn for den grønne omstilling? Her kan Vestas (pr. 30-06-2021) opregne bestanden af sine leverancer til en kapacitet på 140 GW. Man yder service til 120 GW.

Ørsted råder over vindmøller med en samlet kapacitet på 10 GW. Det svarer til Vestas’ produktion og afskibning i første halvår 2021. Fordelingen af den opstillede kapacitet hos Ørsted er pt. 75/25 angående offshore-/landplacering. Offshore har en markant højere opførselspris og omkostning såvel som ydeevne målt i forhold til vindmøllens nominelle kapacitet. Vægten af offshore-møller hos Vestas er langt mindre men øges markant i de kommende år.

Læs også: Simon Richard Nielsen: 4 scenarier for aktiemarkedet lige nu

Ørsted frasælger systematisk halvdelen af de enkelte projekter, når de er sat på skinner og kan tilbydes som en økonomisk pakke til en sleeping partner. Det fremrykker en god del af gevinsten på de enkelte projekter og frigiver derved kapital til videre og højere vækst.

Short tail – Long tail

Vestas har som fabrikant et løbende flow af opgaver, som afsluttes og afløses af andre ordrer. Det er en short tail forretning - selv om det kan tage 1-2 år at klare arbejdet. De lukrative aftaler om servicering af ca. 120 GW (mere end 10 gange Ørsted’s nuværende kapacitet) giver en long tail struktur som ligner Ørsted, der jo næsten helt lever som developer og ejer af sine vindmølleparker.

Forskellen er imidlertid, at aftalerne hos Vestas kan blive ramt af opsigelser og fragang over tid. Man er hele tiden presset udefra af konkurrence til at performe godt.

Ørsted har sikret sine projekter fuldt og har desuden en chance for ekstra gevinst, hvis man kan drive vindmøllerne godt og derved få ekstra produktion takket være forlænget levetid. Få selskaber på børsen arbejder med så lange tidsrammer som Ørsted. Aftalerne er ofte på 15-25 år, som svarer til den forventede levetid på anlæggene. Tiden vil vise, om planerne holder.

I efterfølgende artikler ses der nærmere på de to selskaber som børsplacering.

Læs også: Lau Svenssen: Ørsted som aktieplacering

Læs også: Lau Svenssen: Vestas som aktieplacering

Lau Svenssen ejer ikke aktier i de to selskaber.

Læs også: Lau Svenssen: Novo Nordisk er kommet op i superligaen af pharma-virksomheder

Læs også: Sarah Ophelia Møss: Er du amatør, lemming eller ekspert?