Vestas: Global opvarmning i grønne aktier
Informationerne i selskabets Q2 regnskab var overhovedet ikke gode, men uanset det rykker aktiekursen videre opad til nye All Time High rekorder rundt 920. Det mest positive man kan sige om Vestas’ nuværende situation er, at ledelsen fastholder sit optimistiske syn på de langsigtede forretningsmuligheder.
Ordreindgangen bekræfter det da også, og salgsprisen per MW falder ikke længere – men optimismen kræver, at man kan producere effektivt og ikke rammes af nye problemer. Q2 belastes nemlig med hensættelser på 175 mio. EUR til reparation af vinger på allerede opsatte vindmøller. Heldigvis skulle der ikke være kvalitetsproblemer i den løbende produktion, og den hidtidige norm for hensættelse til garantiarbejde forventes fastholdt fremover.
Høj aktivitet, men stort cash dræn
Der er fuld fart på leveringerne, som især er foregået i USA. Dermed kan slutopgørelse finde sted på flere opgaver. Ordreindgangen udvikler sig godt både for nye møller og de tilknyttede servicekontrakter. Der er styr over selskabets egne omkostninger, og antal beskæftigelsen er kun øget marginalt til knapt 26.000. Man har fordel af at være ordreproducerende, da det giver stabilitet. Der har været begrænset negativ påvirkning fra Corona-afbrækket, som ellers rammer alle vegne. Udgifter og besvær stiger dog som en generel konsekvens.
Ledelsen fremlægger på ny en guidance efter en pause. Det understreges dog, at usikkerheden er øget på grund af de uforudsigelige ydre forhold. Omsætningen ser ud til at kunne nå et højt niveau på 14-15 mia. EUR, men EBIT-overskudsgraden nedjusteres (efter ekstraudgiften på 175 mio. EUR) til 5-7 pct. fra oprindeligt 7-9 pct. I Q1 var der desuden -58 mio. EUR fra andre særlige forhold. Perspektivet for hele året er derfor et resultat før skat på 750-800 mio. EUR. Heraf kan ca. 500 mio. EUR tilregnes Service segmentet, der ellers kun står for 17 pct. af omsætningen.
Dets EBIT-margin er helt oppe på 28 pct. før andelen i Vestas’ generelle omkostninger, så netto svarer det vel til 25 pct. Selve fremstillingen af vindmøller kan derfor skønnes til at give et overskud på 300 mio. EUR (margin ca. 2,5 pct.). Ikke godt. De to store konkurrenter Siemens Gamesa og General Electric er også svagt kørende for tiden. Pointen i det hele er, at indtjeningen i branchen er for lav set i forhold til risikoen, som stiger i de stadig større projekter. I øjeblikket er det kunderne, som har opnået gunstige vilkår.
Økonomisk har halvåret givet et voldsomt pengedræn på 997 mio. EUR, og nu kommer så udgifterne til reparationsarbejder. Aktionærerne modtog 208 mio. EUR i udbytte. Der er heldigvis penge at tage af, men egenkapitalandelen er lav med kun 21 pct. Halvdelen af denne egenkapital på 3,1 mia. EUR udgøres af immaterielle aktiver. Det stiller krav til ledelsen om en fast hånd på rattet.
Et særlig interessant vækstområde er Offshore, som drives i et 50/50 samarbejdsselskab med Mitsubishi Heavy Industries. Potentialet er større end ved placering på land, men projekterne er virkelig store og langstrakte. Indeværende år skuffer, og to store ordrer på samlet 1.803 MW skal først udføres i 2022-23, så man må vente på indtjeningen. Til gengæld tegner væksten til at blive enorm igennem 2020’erne, og skift til endnu større mølletyper er næste trin i denne udvikling.
Grøn glæde på børsen
Indtjeningen før skat må påregnes at falde, selv om omsætningen stiger. Netto kan det give et overskud på ca. 600 mio. EUR (704). Opgjort pr. aktie svarer det til 3,0 EUR (22 kr.). Justerer man for belastningen fra reparationer og særlige poster forbedres tallet teoretisk set med 30 pct. til ca. 29 kr. P/E kommer så ned på 32! Uanset hvordan man vender og drejer disse tal, er konklusionen, at 2020 vil skuffe. Der er behov for et løft i rentabiliteten og sikker styring af ordreudførelsen. Vestas er ikke længere en maskinfabrik med salg af standardvarer ved porten men et stort udførende ingeniørfirma i stil med FLSmidth, og den samlede projekthåndtering er afgørende.
Børsværdien (kurs 920) er særdeles høj med 181 mia. kr. (24 mia. EUR). Samtlige aktier er ude i frit flow, idet BlackRock med over 5 pct. er eneste større ejer og må anses for passiv. Antallet af almindelige Vestas-investorer er til gengæld formidabelt. Ultimo maj var der ikke mindre end 130.135 aktionærer. Det er samme niveau som de politiske partier i Danmark kan mønstre – tilsammen! Folk er mere interesseret i at vælge Grøn frem for Rød eller Blå. Det må være forklaringen på, at aktiekursen har mistet jordforbindelsen.
Uanset positiv påvirkning fra story telling, idealisme og feel good adfærd, så kan et børsboom ikke fortsætte ud i det blå. Afslutningsvis skal jeg påpege, at løsningen for en grøn omstilling efter min opfattelse ser ud til at blive decentral solenergi. De megastore vindmøller har bare fordel af et tidsmæssigt forspring i udvikling.
Styrker
Selskabet er verdens største fabrikant af vindmøller med en akkumuleret markedsandel på 17 pct. Driftsmæssig effektivitet, høj kvalitet og produktudvikling udgør den centrale konkurrenceevne i den elektro-mekaniske virksomhed. Sortimentet er samlet om få store og fleksible modeller. Man er til stede i en række lande og hurtigt klar til at betjene nye markeder. Service-forretningen giver høj indtjening og vokser i kølvandet på levering af vindmølleparker (høj markedsandel).
Svagheder
Fokus er lagt på ”proven performance” og ikke salgsdrevet vækst, som nogle konkurrenter benytter som deres linje. Det bremser tempoet for lancering af nye modeller men reducerer risikoen. Kina har været svært at få hul på salgsmæssigt (udbredt national præference), men det går fremad. De stadig større projektordrer er en fordel for konkurrenterne, idet Vestas ikke ønsker at involvere sig tidligt i en reel rolle som developer af projekter.
Muligheder
Vækstmulighederne er enorme. Man har fordel af en fri, kommerciel indgangsvinkel uden et væsentligt hjemmemarked. Modelprogrammet er samlet om få platforme, som tilpasses i forhold til hvert enkelt projekt. Stordrift er derfor mulig. Nye markeder og Offshore vil udvide salget fremover.
Trusler
Risikoen øges pga. stadig større projekter. Teknologisk er der tale om frontplacering med tilhørende eksponering over for uventede problemer. Positiv politisk behandling af vindkraft som grøn energi er afgørende. På mellemlangt sigt er der udsigt til fremkomst af banebrydende teknologi for solenergi, ligesom nye former for lagring af energi (batterier og kemisk via brint mv.) kan forandre markedsforholdene.
Lau Svenssen ejer ikke aktier i Vestas
Læs også: Storbank advarer: Vaccine kan vende rundt på markedet
