Overophedning inden for byggeriet er et tveægget sværd for entreprenørfirmaer.
De er nødt til at påtage sig en betydelig risiko, når der skal indgås aftale om store og ofte komplicerede projekter. Når aktiviteten kører i højt tempo er der et opadgående pres på priser og lønninger, hvor omfanget af jobskifte øges og der er mange udfordringer med at følge byggeplanerne. Jo bedre den interne sammenhængskraft er i en koncern, des bedre evne til at klare opgaverne.
Per Aarsleff skal holde styr på 7.658 medarbejdere. Moderfirmaet udfører cirka halvdelen af omsætningen inden for bygge og anlæg.
Per Aarsleff ser ud til fortsat at kunne udnytte sin indre styrke. Ledelsen har en nøgtern tilgang til at drive forretning. Man satser på at udvikle og udnytte sine specielle kompetencer samtidig med at man udvider aktiviteten både i bredden med flere felter og geografisk med flere lande.
Læs også: Lau Svenssen: 'Det er en advarsel om, at verden kan spekulere sig selv ihjel'
Sammen med udviklingen i markedet har det ført til øget indsats inden for byggeri, og dermed går retningen mod totalleverancer. Det betyder en markant højere risikoprofil. Store byggeprojekter er en form for puslespil med stor vægt fra indkøb af både komponenter og underleverandørarbejder. Indkøbscheferne får en vigtig rolle selv om selskabet dybest set er fokuseret på at udnytte sin styrke som entreprenør.
Per Aarsleff har bogstaveligt talt arbejdet sig op fra grunden. Den røde tråd er, at man fastholder sine specialområder (fundering, havneanlægsarbejder) og investerer ivrigt i nyt udstyr samtidig med at der satses på at opnå fordele ved brug af industrielle metoder til præfabrikation.
Høj aktivitet men moderat ordreindgang
Selskabet har skævt regnskabsår med start 01-10, og derfor har man for nylig udsendt sit 2020/21 årsregnskab. Informationsniveauet har været godt igennem mange år, og der fortælles med stolthed og glæde om spektakulære projekter. Uanset det har der været i årenes løb flere tilfælde med forstyrrelser i indtjeningen pga. problemer i udførelsen af de mange projekter.
Det er et vilkår i denne rå branche. Generelt er det heldigvis gået godt, og der har kun været få store kage-sager, som måtte løses på den dårligste af alle måder: ved voldgift eller retssager.
For investorerne er denne struktur ”part of the show”. Hertil kommer balladepunktet i langstrakte projekter omkring periodisering af indtægter/udgifter og aktivering/hensættelser til særlige dele af projekterne. ”Styksalg” med løsning af små opgaver vejer ikke tungt. Omvendt er der opgaver og rammeaftaler, som strækker sig mange år frem. Det store arbejde med Femern-forbindelsen kom omsider i gang i 2021 efter en lang forsinkelse pga. indsigelser mod projektet. Tunnelen skal åbnes i 2028.
Læs også: Pensionskæmpe: Tretten bud på 2022
De gamle og kendte danske entreprenørfirmaer har næsten alle lidt en krank skæbne. Kun MT Højgaard er tilbage og i færd med at rejse sig igen efter år med modgang. Mens de store faldt på stribe, ekspanderede Per Aarsleff. Det giver mindre konkurrence om de største projekter, men man får aldrig fred. Udenlandske selskaber har satset på at udnytte tomrummet, og der er hele tiden et pres nedefra af yngre dynamiske firmaer, som tør tage fat på stadig større opgaver.
Byggeboom’et i disse år baserer sig på det lave renteniveau. Det tiltrækker og optager branchens firmaer og folk. Her kan der tjenes penge. Når kæden en dag springer af, kan der komme bulder og brag - samt øget kamp om anlægsopgaverne. I det spil står Per Aarsleff i en god udgangsposition ved at kunne plukke blandt de store og mest krævende byggerier og udvise tilbageholdenhed med at jage ordrer i det brede marked.
Man optræder ikke som developer af nye byggerier men som tidlig kvalificeret partner for store kunder med behov for nye faciliteter. Anlægsopgaver fastholdes hele tiden som en kerne.
Ordreindgangen var i underkanten af det formodede niveau i det seneste år, men til gengæld er den samlede ordrebog stor og langstrakt. Nu skal der tages fat på at udføre alle disse opgaver. Risikoen for at komme i klemme fra stigende omkostninger burde være begrænset - selv om det går kækt for sig alle vegne inden for bygge og anlæg.
Udsigt for de kommende år
Det høje aktivitetsniveau vil fortsætte i det nye regnskabsår, hvor der forventes en stigning på 8,5 pct. i omsætningen. Indtjeningen formodes at følge med i samme tempo. Det er OK. Som nævnt har store opgaver vægt i den samlede forretning, og dermed øges risikoen. Så vidt det kan vurderes udefra, er der godt greb om den økonomiske styring og kontrol med de mange og varierede projekter. Der tages højde for negative afvigelser, så snart det opdages.
Omvendt skubber man en voksende reserve foran sig angående slutafregning ved de langstrakte projekter. Man er nødt til at have en passende buffer indtil alt er udført og overdraget til kunden.
Sidste år forløb godt, men cash flow’et gik den modsatte vej. Det burde føre til en markant forbedring af dette vigtige økonomiske punkt i det nye regnskabsår.
Læs også: Lau Svenssen: En række uhyrer vil dukke op af havet
I forhold til ledelsens langsigtede mål for økonomien opfyldes de allerede angående rentabilitet (afkastningsgrad efter skat på over 12 pct; det faktiske tal var 16,3 pct.) og soliditet (egenkapitalandel over 35 pct.; det faktiske tal var 41 pct.). Det harmonerer derimod ikke med ambitionen for overskudsgraden EBIT på ca. 5 pct. (faktiske tal var 4,4 pct.). Hvis det lykkes at forbedre driftsindtjeningen vil afkastet på den investerede kapital komme helt op på 17 pct. Alt i alt klarer man sig nemlig allerede godt.
Per Aarsleff er en reel koncern, hvor de enkelte datterselskaber udviser store forskelle i indtjeningsevne. Der vil altid være udsving, og de er større hos entreprenører end i handel og industri, men det viser behovet for god styring hele vejen rundt og hele tiden.
De igangværende store ordrer vil præge de kommende år, men endnu større opgaver kan være på vej. Den grønne omstilling vil kræve enorme investeringer upfront, der så har lang levetid bagefter. Her er selskabet med som deltager i et konsortium, der ønsker at etablere den første danske energi-ø.
Ørsted og ATP skal drive og finansiere projektet, der forventes fulgt af mindst to lignende gigaprojekter for dansk regning. Der bliver masser af opgaver med anlæg i de næste 20 år, og det gælder om at dreje kanonen væk fra trafikanlæg over mod grøn energi.
Læs også: Simon Richard Nielsen: Velkommen til et helt igennem forrygende børsår
Så længe højkonjunkturen på boligmarkedet ruller videre vil byggeriet være guldfuglen og magnet for entreprenørbranchen. Men før eller siden får det jo en ende. Renteniveauet er den afgørende faktor i det spil. For Per Aarsleff er risikoen næppe så stor direkte fra lavere byggeaktivitet, men det vil føre til øget konkurrence inden for anlægsopgaver som en negativ følgevirkning.
Aktien
Samlet ser fremtiden lys og spændende ud for selskabet. På kort sigt er der udsigt til støt fremgang, og ordrebogen er solid. Bruttoavancen ligger imidlertid lavt med kun ca. 12 pct. Der kan hurtigt opstå nedadgående afvigelser, hvis der indtræffer problemer med udførelsen af opgaverne eller omkostningsbudgettet skrider. Bygge- og anlægsbranchen har endnu en gang fået placeret sig i front omkring mulige negative påvirkninger fra overophedning og tiltag for at dæmpe aktiviteten.
Perspektivet for 2020’erne er interessant. Femern er den store opgave i de nærmeste år, men så kommer den grønne omstilling ind med vægt om muligvis to-tre år. Her er der dog brug for en udvidelse af virkefeltet, hvis Per Aarsleff skal få stor vægt fra den vinkel.
Energi-øer er næppe nogen genial metode. Synligheden (SE MIG!) er stor og dermed den politiske PR-effekt, men det er dyrt. Så længe borgerne med Staten som magtudøver er parat til både at bestemme og betale gildet er det jo fint for de firmaer, som skal udføre de store anlægsopgaver.
Læs også: Lau Svenssen: Udsigt til hård start på 2022
Københavns kommende havnefrontsprojekt til op mod 50 milliarder kroner i startpenge for den nye ø er et andet megaprojekt, hvor Per Aarsleff kan få del i opgaverne. Man skal dog kæmpe mod især hollandske selskaber, som mestrer den slags og har materiel til selv de største vandbygningsarbejder. Del og hersk er nok vejen frem, eller nøjes med at gå efter de sekundære ordrer.
Aktien tilhører gruppen af ”permanent lavt prissatte papirer”. Det er jo en god egenskab for investorerne. Risikoen nedad er begrænset, og det er netop selskabets reelt høje operationelle risiko ved udførelse af opgaverne, som udgør discountfaktoren.
Indtil nu har det vist sig at bekymringerne er blevet gjort til skamme. De har formået at løse alle opgaver. I takt med økonomisk fremgang og den øgede fokusering på aktionærvenlig opførsel for børsnoterede selskaber er Per Aarsleff fulgt med ved at forhøje udbyttebetalingen. Payout ratio (udbyttebeløb/årsresultat) er nået op på 34 pct.
P/E for det nye regnskabsår kan estimeres til 11,5 (307-8/26), idet der udloddes 8 kroner i udbytte.
Set fra et investeringsmæssigt synspunkt er Per Aarsleff en fornuftig langsigtet placeringsmulighed. Der er ikke udsigt til et markant ryk opad i børsværdien, men i en fase af historien med lav rente og meget høje børskurser i topligaen af aktier, er denne type af dynamiske og sunde virksomheder til en fair pris værd at putte penge i.
Lau Svenssen ejer ikke aktier i Per Aarsleff.
Læs også: Betaler du negative renter? Så er du en af de få
Læs også: Efter kæmpe optur i 2020: Nu skraber forvalter bunden
