Ordene er fra ”Kong Kristjan stod ved højen mast”, men tanken i opfordringen om at flygte langt væk ser ud til at være rigtig i relation til SAS som aktie.
Situationen er endnu en gang kritisk omkring selskabets evne til at overleve. Ledelsen søger at gennemføre en decideret sanering for at kunne give selskabet en regulær ny start.
Det fik Norwegian efter Corona-krisen, mens SAS måtte nøjes med en halv løsning, hvor forpligtelserne rullede videre. Spørgsmålet er primært, om det vil lykkes at få opbakning til planen fra tilstrækkelig mange af de kapitalstærke interessegrupper. Medarbejderne skal også acceptere forandringer og sige Ja.
Læs også: Simon Richard Nielsen: Grøn aktieboble bristede og viser sig at være møgbeskidt
I tidens løb er der blevet gennemført flere nødvendige restruktureringer i SAS. De eksisterende gamle aktionærer fik lov til at bevare den ejermæssige stilling og kontrol mod at putte nye penge ind i selskabet. Denne gang er situationen så kritisk og omfanget af en finansiel gældssanering så stor, at aktiernes værdi er tvivlsom. Ledelsen forlanger en langtidsholdbar løsning. Make or break.
Enten - ledelsens redningsplan
Oplægget sigter på at gennemføre en frivillig aftale med kreditgivere, medarbejdere og aktionærer. Alle parter skal bidrage, så SAS kan fremstå som en gendannet virksomhed uden væsentlig gældsbelastning og med rådighed over et solidt egenkapitalgrundlag.
Ideen er, at SAS en gang for alle får ryddet ud i gælden og sikret sig ro, stabilitet og samarbejde med medarbejderne, så der opnås sikkerhed mod bøvl og afbrud med strejker. Alle parter må bidrage til at give SAS en bæredygtig fremtid. En aftale skal ikke være udgangspunkt for en ny forhandling.
Opgaven er imidlertid virkelig stor i format. Ruteflyvning er en kapitaltung branche, hvor der stilles høje krav til kvaliteten i udbuddet i form af frekvensen i fartplanen og evnen til i praksis at levere god service. Derfor er der frem for alt brug for mange penge ved restruktureringen.
Læs også: Lau Svenssen: Matas – mere spændende end man skulle tro
Omfanget angives til ca. 30 mia. SEK. Fordelingen påtænkes at omfatte 20 mia. SEK i eksisterende gæld mv., som skal konverteres til egenkapital (læs: aktier) og tilførsel af mindst 9,5 mia. SEK i ny egenkapital (aktier). Kreditgivernes aktiver under første punkt indgår allerede hos SAS, hvor de fremstår som passiver (gæld).
Argumentet til kreditgiverne for at acceptere en forvandling af gæld til aktier er, at tabet vil blive mindre end ved en konkurs. Kniven for halsen. Pest eller kolera?
Aktionærerne skal derimod endnu en gang møde op med friske penge og sidder ikke allerede i saksen – ud over der findes et incitament til at redde mest mulig værdi af den eksisterende aktiebeholdning.
Sagen er dog mere indviklet for de to storaktionærer, Den Svenske Stat og Den Danske Stat. De er nemlig også involveret i låneforholdene. Regeringen i Sverige har sagt Nej Tak til at møde op med friske penge men ser ud til at acceptere en konvertering af gæld. Den danske regering har ikke afgivet sit svar. Nej Tak kan måske knuse SAS, så det er en svær beslutning.
Der bliver næppe en kø blandt de private aktionærer for at tegne aktier. Best Case er, at der dukker en Hvid Ridder op, som påtager sig opgaven med at genrejse selskabet. Det er dog en drøm.
Læs også: Lau Svenssen: Ukraine-krigens videre forløb og følgevirkninger
Ombytningen af gældsposter til aktier vil helt ændre ejerforholdet, så de to stater vil få langt mindre betydning fremover. I reglen er der udsigt til storudsalg af de tildelte aktier, så snart de frigives i depoterne. Kreditgivere ønsker jo at få deres penge retur og er ikke interesseret i aktier. Det er tvang. Derfor kan nye folk med lyst til en manddomsprøve i SAS roligt vente og sidde i baghånd.
Eller – en påtvunget forandring
Hvis det ikke lykkes at skaffe opbakning til planen om en frivillig rekonstruktion, må SAS søge ly via en betalingsstandsning.
Tidspunktet ser ud til at blive dikteret af det igangsatte forløb, da bestyrelsen som ansvarlig forvalter af selskabets forhold næppe kan, vil eller tør udskyde en afklaring indtil sommertrafikken er afviklet. Egenkapitalgrundlaget i SAS er ved at være brugt op, og gældsomfanget i forhold hertil er slet ikke holdbart. Afgørelsens time ser ud til at være nået.
Forsøg på en rekonstruktion i ly af en betalingsstandsning er en særdeles vanskelig opgave i et flyselskab. Administratoren skal populært sagt sætte selskabet til salg med en hurtig aftale som mål. Efter forhandlinger med interesserede købere, hvis der kan findes sådanne, vil der formentlig blive tale om en delvis videreførelse af aktiviteterne. SAS no. 2 vil blive en miniudgave af den gamle virksomhed.
Læs også: Lau Svenssen: Recession banker på døren
Best Owner kunne være Lufthansa, hvis dette selskab ser sig i stand til at overtage aktiviteten helt eller delvis. Sidstnævnte er den realistiske løsning og vil omfatte den del af flyflåden, som passer ind i deres struktur og et nyt koncept for betjening af Skandinavien. En anden mulighed med politisk præg er dannelse af et nyt nordisk selskab med Finnair som grundstamme.
Konsekvenser
Hvis udspillet med en frivillig rekonstruktion lykkes, vil det angiveligt videreføre SAS med en begrænset indskrænkning og forandring af profilen. Mindst mulig forandring kunne man sige.
Svaret fra den danske regering vil formentlig afgøre, om ledelsen vil gå videre med projektet eller kaste håndklædet i ringen.
De umiddelbare nødløsninger består i at teste muligheden for en virksomhedsoverdragelse til Lufthansa eller Finnair. Det må dog formodes at indebære en stor rabat og begrænset overførsel af aktiviteter, mens resten vil gå konkurs. Balladepunktet er, at fastholdelse af Going Concern status er afgørende for at kunne undgå et stop med tab af store beløb på selve driften og frasalget af aktiver.
Læs også: Lau Svenssen: Er aktienedturen overstået?
Tilstrækkelig opbakning til en frivillig rekonstruktion af SAS bliver svær at opnå. Det er min konklusion. En ny, modificeret løsningsmodel for at opnå accept er næppe en realistisk mulighed.
Aktien
Realistisk set er SAS-aktien værdiløs. De positive vinkler skal findes i en eventuel eliminering af SAS, hvorved Norwegian kan få plads til at udfolde sig. Andre flyselskaber vil også kaste sig ind og for alvor tage fat på at betjene det skandinaviske marked. Den enes død, den andens brød.
Udfaldet vil dog formentlig blive videreførelse med et SAS no. 2 i væsentlig mindre størrelse, som kan etableres med en kerne bestående af de mest interessante ruter som kerne og mulighed for at udvidelse af aktiviteten gradvis. Rettighederne (Slots) hos SAS til lukrative tidspunkter for ankomster/afgange i de største lufthavne udgør et vigtigt punkt og en form for immaterielt aktiv.
Vi skandinaver må indstille os på mere besværlige flyrejser fremover med skift til langdistanceruter i disse store knudepunkter.
Investeringsmæssigt er der ingen grund til at have travlt med at købe aktier i flyselskaber. Vi har knapt nok lagt Corona-reglernes besvær bag os. Den næste modvind kommer fra meget høje oliepriser. På længere sigt vil det påbegyndte forløb med grøn omstilling være gift for rejselysten. Min næste satsning inden for ruteflyvning bliver formentlig Lufthansa (aktiepris: 6,4 Euro), men det har ingen hast.
Først skal de ydre forhold i verden blive mere fredelige, så prisniveauet kan blive sat ned.
Lau Svensen ejer ikke aktier i de omtalte flyselskaber.
Læs også: Teknisk Set med Lars Persson: Er der lys for enden af tunnelen?
Læs også: Lau Svenssen: En attraktiv grøn aktie i en tid med forvirring på markedet
