Dette er en kommentar. Euroinvestor har tilknyttet flere personer, der kommenterer de finansielle markeder. Kommentaren udtrykker alene skribentens holdning. Lau Svenssen ejer aktier i Norsk Hydro.
Børsmarkederne befinder sig i et vadested. Barometret står på: Foranderligt. De ydre forhold er vanskelige at bedømme. Her indtager forløbet i Ukraine den dominerende rolle pga. strømmen af skiftende nyheder og et meget stort udfaldsrum. I krig kan alting ske. Overraskelser, fejltagelser og held eller uheld kan føre til en afslutning på affæren, som ingen troede mulig – ligesom vi vel næsten alle i februar blev overrasket over et russisk angreb, som blev lanceret i næsten fuld skala.
Samtidig ruller inflationsbølgen igennem med stor kraft. Alle og enhver kan se og mærke pengenes faldende købekraft. Recession truer, hvis forløbet ikke snart standser. Inflationen skyldes primært følgevirkninger af Corona-nedlukningerne, som bragte total uorden i varekædernes stramme procesforløb. Alt kørte med Just in time og Lean styring via avanceret IT.
Læs også: Analytikerne ser stort potentiale i Norsk Hydro
Politikerne stak en kæp i hjulet på det velsmurte økonomiske kredsløb, og der gik kuk i det hele. Resultatet blev kaos med varemangel, flaskehalse, ventetid, spild, transportproblemer og store prisstigninger. Herefter indtraf der så et hurtigt gennemslag af høje priser på energi. Rosinen i pølseenden er på vej i form af Ukraine-inflation på fødevarer, som vil tage fart i andet halvår.
Selskaber med en gunstig placering i varekæden og styrkeposition i sit marked er blevet interessante. Den ideelle struktur er selskaber med decideret pricing power, altså mulighed for selv at fastlægge salgspriserne uden at skulle tage hensyn til hårde konkurrenter eller stærke kunder med mulighed for at skifte leverandør.
Mange danske nicheselskaber er i besiddelse af en sådan styrke, men selv her er der tale om en balancegang. Direkte monopoler er der få af, og selskaber i brancher med få udbydere er nødt til at opføre sig disciplineret for at fastholde de gunstige markedsforhold. Konkurrencemyndighederne er også begyndt at tage mere aktivt fat på urimelige prisforhold.
Læs også: Simon Richard Nielsen: De store tandhjul bag historisk lave renter drejer endnu
Et andet forretningsmæssigt styrkepunkt kan findes i selskaber med høj ”in house” produktion. Sådanne virksomheder presses ikke af underleverandører omkring inputpriser på komponenter.
Denne fordelsmekanisme gælder også for selskaber placeret først i varekæden, altså råstofproducenter. Til gengæld er deres råvarer udsat for konkurrence fra prisfastsættelsen i et åbent marked, hvor store udsving er en vedvarende udfordring. Afsætningen er nemlig konjunkturfølsom.
Idealet findes hos selskaber inden for avanceret bioteknologi som Novo Nordisk, Novozymes og Chr. Hansen. Med udgangspunkt i let tilgængelige organiske råvarer er de i stand til med deres know-how og procesanlæg at fremstille færdigvarer med en høj salgspris og dermed høj indtjening.
Desværre er deres aktieværdi også høj, ja, særdeles høj, så forretningsmodellen er ikke i sig selv en sikker vej til et gunstigt afkast for investorerne – om end de tre aktier har top performance i rygsækken indtil nu. Udfordringen er at gætte på fremtidens aktieafkast.
Læs også: Lau Svenssen: Investering eller handel
Norsk Hydro
Et selskab med en interessant placering, profil og potentiale i den tunge liga er Norsk Hydro. Aktiviteten kan kort beskrives som integreret producent af aluminium fra råstofudvinding over metalproduktion til en række forarbejdede færdigvarer.
Den store amerikanske konkurrent Alcoa har for nogle år siden koncentreret sig om udvinding af selve metallet, idet fremstilling af forarbejdede komponenter blev overført til og fraspaltet i selskabet Arconic.
Prisstigninger har løftet aluminium op på et nyt, højt niveau, men man bør nok tilføje ordet: indtil videre. Pointen er, at stabiliteten i markedet er lav. Pilen peger formentlig fortsat i retning af yderligere prisstigninger. Det skyldes høje priser på andre metaller med kobber i spidsen, høj efterspørgsel, problemer for eksporten af aluminium fra Rusland og til dels Kina samt et løft i prisen på elektricitet og energi, som bruges ved fremstillingen, altså cost-pres opad.
Kapaciteten i branchen er i praksis fuldt udnyttet. Det er dog et marked, som vil blive påvirket, når Rusland på ny får adgang til frit salg. Kina står for mere end halvdelen af den globale produktion, men eksporten fra landet svinger og er svær at vurdere fremadrettet.
Efterspørgslen udvikler sig normalt positivt, men her kan rykket opad i pris føre til en afdæmpning i brugen af det velfungerende letvægtsmetal. På længere sigt er der udsigt til øget anvendelse af aluminium som følge af indsatsen for at nedbringe udledningen af CO2 via elektrificering og fordelen ved lavere vægt end stål. Holdbarhed uden behov for vedligeholdelse udgør også et fortrin.
Læs også: Lau Svenssen: De kortsigtede udsigter for verdens gang et par år frem
Nye ideer og initiativer
Generelt ønsker ledelsen at placere virksomheden som bæredygtig med en grøn profil. I sig selv er det en udfordring, da man arbejder med udvinding af bauxit som råstof og anvender store mængder energi i første trin med kalcinering af halvfabrikataet, alumina, og videre i andet trin med brug af elektricitet til udsmeltning af metallet. Transporten i de enkelte led kræver også en masse energi.
Til gengæld giver anvendelsen af det færdige produkt mulighed for energibesparelser. Lang holdbarhed og mulighed for genbrug forbedrer også opgørelsen af det samlede energiregnskab.
Ambitionen for selskabets egen CO2 udledning kaldes for Net-zero Hydro. Man nøjes med at sætte 2050 som slutpunkt for at opnå denne status. I praksis vil det sikkert ske langt hurtigere, og man er allerede gået i gang med trinvise forbedringer. I Brasilien skal alumina-ovnene skifte brændstof fra olie til naturgas, som vil reducere udslippet markant. Det er ikke Løsningen men en stor forbedring.
Hydro deltager også i flere satsninger på nye industriprodukter inden for elektrificering med batterier og genbrug. Her deltager man dog på samarbejdsbasis i joint ventures.
Et specielt initiativ bliver udspaltning af Hydro’s aktiviteter inden for vedvarende energi, som påtænkes børsnoteret i et nyt selskab, der skal hedde Rein. Kapaciteten vil ligge på ca. 1 GW. Der satses på solenergi som et nyt virkefelt for at få vækst og åbne for grøn el-tilførsel til eget brug.
Læs også: Lau Svenssen: De store linjer i verdens gang 30 år frem
Økonomi, udsigter og aktieforhold
Indtjeningen er imponerende, og det giver udsigt til høje udbyttebetalinger i de kommende år. Man har vinden ind fra ryggen omkring voksende efterspørgsel og accept af høje priser på aluminium. Der ser ikke ud til at være alvorlige trusler omkring prisfald eller negativ påvirkning, når Rusland på ny vil melde sig i markedet.
Det kan vare flere år, hvis landet fortsætter sin aggressive linje over for andre nationer. Kina er derimod en konstant bekymring. Landet står for over halvdelen af den globale produktion, men eksporten foregår med svingende aktivitet og dermed prispåvirkninger.
Fra kinesisk side er der i relation til det store forbrug af elektricitet ved udsmeltning en ikke-entydig cost-relation. Centralistisk mængdestyring spøger formentlig også i baggrunden. Høj kvalitet og pålidelighed som leverandør er Hydro’s modtræk til de periodevise slagtilbud på kinesisk aluminium.
På kort sigt kan ekstreme udsving opad i priserne på elektricitet også påvirke markedet og dermed Hydro som producent. Alcoa har i enkelte tilfælde valgt at stoppe produktionen på smelteværker, fordi prisen på elektricitet var blevet alt for høj. Reduktion af udbuddet herved vil dog give pote den anden vej i form af endnu højere salgspriser på det output, som kan leveres fra de øvrige anlæg.
Læs også: Kommentar fra Maj Bank: Inflationen rammer mere end forbrugernes pengepung
Hydro har udsigt til rekord i indtjening i år. Forrentningen af egenkapitalen kan skønnes til at blive ca. 20 pct. Egenkapitalen er på 94 mia. norske kr., men fragang af et stort udbytte reducerer indre værdi til ca. 42 norske kr. pr. aktie. Aktien som koster 74,4 norske kr., handles til et skønnet P/E tal på 9. Et gæt på udbyttet for 2022 er 4-5 norske kr. pr. aktie, så det direkte afkast er højt. Økonomisk står man stærkt og akkumulerer kapital, så der vil blive tale om fuld selvfinansiering i løbet af året.
Til gengæld er der udsigt til start på store investeringer om et par år, når der tages fat på fremtidens store grønne satsninger. Hydro har således flere positive faktorer at tilbyde investorerne: lav prissætning af aktien, høj indtjening og udsigt til en grøn profil i de kommende år. Man skal dog næppe tillægge det nye Rein selskab med vedvarende energi markant ekstra værdi, men derimod se det som en øjenåbner for det store potentiale, som gemmer sig i Hydro.
De væsentligste risici drejer sig om muligheden for prisfald på aluminium. En recession kan indtræffe, hvis Ukraine-krigen ikke snart bringes til ophør. Metalpriserne er følsomme, og Kina kan spolere de gode tider, hvis der åbnes for eksport fra den kant i stort format. Det ser dog ikke ud til at blive tilfældet, idet regeringen i Beijing vil sætte skub i væksten inde i landet.
Hydro er en interessant langsigtet placeringsmulighed med en grøn fremtid som ekstra gevinstmulighed. Investorerne forekommer ikke at vise større interesse for aktien. Med et godt indhold til en lav pris udgør aktien en attraktiv købsmulighed for folk, som kan tænke langsigtet og er interesseret i et godt flow af fremtidige udbyttebetalinger.
Lau Svenssen er kommentator hos EuroInvestor og chefanalytiker i firmaet Svenssen & Tudborg.
Læs også: 3 aktier teknisk set: Købssignalerne vælter ind
Læs også: Simon Richard Nielsen: Hvis det her kun er en bristende techboble, så har jeg en virkelig god nyhed
