Perspektivet for kursudviklingen på de europæiske aktiemarkeder er interessant ved både at rumme mulighed for et pænt positivt afkast, rygvind fra valutakursen og lav risiko sammenlignet med andre aktiemarkeder.
Et andet vigtigt punkt er, at placeringsalternativet i obligationer står svagt med udsigt til kurstab i takt med et stigende renteniveau. Moderat inflation vil fjerne illusionen om ”gratis penge” i form af nul-rente pengepolitik. Inflation er gift for obligationer og til gavn for aktier, så længe udviklingen ikke kommer ud af kontrol.
På aktiemarkedet er USA den centrale modpol til Europa. Forløbet i det næste halve – eller måske hele år – vil i høj grad blive påvirket af ”demonteringen af boblen på Wall Street”. Ender det med et BRAG i en form for IT-børskrak med negative ringvirkninger, eller vil det blive en form for blød landing, hvor penge flyttes væk fra FAANG+ epicentret og over i noget andet: europæiske aktier?
Rammeforholdene i Europa
I det følgende ser jeg næsten helt bort fra forholdene i UK-markedet, da landet har skiftet ind på sin egen solo rute uden for EU. Der venter formentlig en hård vinter og flere svære år ligger forude for Storbritannien. Brexit kan udvikle sig til en skæbnestund/test for den gamle nation, som var vugge for tankerne om inddragelse af befolkningen i magtsfæren og et åbent liberalt syn på livet. Trist.
Danske aktier omtales også kun perifert, da der vil komme en særlig udredning herom. Hjemmemarkedet er jo vores fokusområde, som kræver ekstra opmærksomhed.
EU kan se fremad med fornyet dynamik og øget indre styrke efter at have sagt farvel til UK som et besværligt og økonomisk svagt medlem i Unionen. EU er blevet mindre men relativt stærkere.
Læs også: Kommentar: Kim Fournais’ opgør med finansielle myter
Den politiske linje i de fleste medlemslande er stabil og centrumorienteret (”Midt på vejen” administrativt orienteret politik). Der er dog tiltagende erosion i de gamle partier og dermed et forfald, som kommer snigende og kan udløse uventede opbrud.
Tyskland har netop fået ny regering, og dermed er der udsigt til en blødere linje fra Berlin. Den interne uenighed i Euroland må blive reduceret, og det giver mulighed for en forbedring af Nord-Syd forholdet i EU, men til gengæld er der voksende uenighed Øst-Vest.
De nyere medlemslande i Østeuropa vil ikke længere lade sig dirigere af de rige, gamle og akademisk bedrevidende lande i Vesteuropa.
Frankrig skal afholde præsidentvalg i foråret, og her er der en mere åben situation pga. nedbrud i de gamle partiers magt.
Udfordringerne udefra består i fire-fem til dels sammenhængende forhold: problemer med energiimporten (afhængighed af Rusland), problemer i forhold til Belarus (Rusland er bagmand), en uafklaret situation i det østlige Ukraine med risiko for udbrud af kamphandlinger (Rusland er problemet) og endelig er der risiko for en ny strøm af flygtninge fra Mellemøsten (med udgangspunkt i Afghanistan og Libanon samt vidererejse fra Tyrkiet).
Hertil kommer et permanent pres af indvandring over EU’s ydre grænser alle steder fra. Tyrkiet kan også udvikle sig mod indre uorden og opløsning, hvilket kan udløse en udvandring herfra i et hidtil ukendt omfang. Der er alvorlige trusler tæt på EU.
Læs også: Teknisk Set med Lars Persson: Julerally på markedet?
Corona-tiden i EU vil formentlig ebbe ud efter vinteren. Back to normal – om ikke andet må det gennemføres som en form for ”vedtagelse”, og så må restforløbet gå som det vil. Paralyseringens tid vil være overstået.
Økonomisk giver det mulighed for genoptagelse af et mere normalt liv, hvor de hårdest ramte byerhverv (kulturelle oplevelser, hoteller/restauranter, ferier, rejser, flytrafik) på ny kan få gang i hjulene. En form for opsparet livslyst og dynamik må blive sluppet fri og kan give et vækst-boost til aktiviteten fra foråret 2022. De brølende Tyvere?
Påvirkningsfaktorerne
Indtjeningen er afgørende for vurdering af en aktie, og på det punkt er der udsigt til fremgang i det kommende år. Erhvervslivet har god indre styrke og konkurrenceevne. Med stor købekraft hos borgerne har selskaberne mulighed for at udnytte deres pricing power til at løfte indtjeningen fra både større volumen og et højere dækningsbidrag takket være prisforhøjelser.
Der overføres gode ordrebøger pga. komponentmangel, men flaskehalsene vil formentlig blive reduceret i omfang, så andet kvartal kan nærme sig normale forhold. Nogle selskaber (fx Vestas) er dog kommet i klemme pga. uventede stigninger i prisen på indkøb og underleverandørarbejde. De skal først ud af denne situation før fremgangen kan blive dem til gavn.
Der vil også komme en (forsinket) vækstimpuls fra EU’s fælles indsats for at sparke økonomien i gang igen efter Corona ved hjælp af lån optaget på tværnational basis. Genopretningsfonden (Next Generation EU) har en ramme på 750 mia. euro.
Et vigtigt punkt er, at det indebærer åbning for fælles EU-låntagning, og dermed kan der komme større klarhed om risikopræmierne landene imellem på kapitalmarkedet. Netto burde det give lavere satser. Generelt vil det derfor gavne de svage lande mest.
Forsinkelsen i udrulningen af programmet kan vise dog sig at blive uheldig. Sådan fungerer store politiske planer ofte. Set i forhold til Biden-administrationens New Deal efterligning i USA er formatet dog mindre og mere uklart pga. fordelingen på medlemslandene.
Læs også: Simon Richard Nielsen: Vi er i fuld gang – boblen på aktiemarkedet brister under overfladen
Ud over serviceerhvervene kan bankerne også se frem til øget indtjening fra vækst og et højere renteniveau. Hvis aktiemarkedet udvikler sig positivt, som jeg forventer, vil det også give gevinst.
Skatteforhøjelser for selskaber er - i modsætning til USA - ikke væsentlige i Europa som en bremsende mekanisme rettet mod fremgangen i indtjeningen.
Renteniveauet i Euroland er lavere end i USA (10 årige tysk statsobligation -0,32 pct. mod 1,46 pct. i USA). EU-landenes økonomiske balanceforhold er langt bedre end USA’s. Euroland må desuden anses for at være 9-12 måneder forsinket i sit cyklusforløb set i forhold til USA.
Et løft i renteniveauet vil derfor ikke trænge sig på i det kommende halve år i Euroland, mens USA må formodes at blive mødt af stigende renter på obligationsmarkedet. Federal Reserve vil så blive presset til at følge op med højere renter på pengemarkedet og reduktion af opkøb af obligationer.
Renteforholdene burde ikke komme til at genere interessen for aktieplaceringer før i andet halvår 2022. Tværtimod er der grund til at forvente en pengestrøm ind i aktiemarkedet pga. de negative indlånsrenter i bankerne og effektive renter på obligationer i nærheden af nulpunktet.
Aktiekulturen i de tysktalende lande er ikke veludviklet. Derfor er der udsigt til momentum i inflow af private, tålmodige penge til aktiemarkedet. Der er tale om en bølge, som vil rulle videre så længe børsens kursudvikling ikke rammes af et afbræk.
Hvis der indtræffer et stort børskrak i USA med overførsel af turbulens til de europæiske markeder, kan denne udvikling naturligvis blive standset. Men der skal en drastisk afsporing til at stoppe den forsinkede udvikling blandt private investorer. Deres robuste, langsigtede holdning udgør nemlig en god ballast i form af modstandskraft over for mulige situationer med uro på børsmarkedet.
Læs også: Lau Svenssen: Sådan vil afkastet se ud i første halvdel af 2022
Strukturen i de fleste europæiske lande med et relativt begrænset aktiemarked målt i forhold til økonomien (Buffett Indicator) giver plads til et løft opad i aktiekurserne. Hvis man forestiller sig en massiv overflytning af kapital fra det ekstremt høje IT-topsegment af aktier i USA til de europæiske børsmarkeder, ville det kunne løfte kursniveauet gevaldigt op. Tesla (1.018 dollar) har en børsværdi på 1.015 mia. dollar. A.P. Møller – Mærsk (20.500) udviser tilsvarende en værdi på 60 mia. dollar.
Målt i forhold til de europæiske selskabers økonomiske præstationsevne er kapitaliseringen ikke høj, eksempelvis målt på P/E-tal. Europa har talrige modne og derfor lidt kedelige industriselskaber men få IT-orienterede vækstkoncerner.
Balancen i aktiemarkedet i 2022 ser ikke ud til at blive ramt af stribevis af introduktioner af nye selskaber (IPO’er) selv om der vil komme mange nye navne på markedet. Deres beløbsmæssige vægt vil næppe belaste væsentligt i forhold til positiv udvikling i efterspørgslen. Balancen peger i retning af højere aktiekurser i Europa ud fra udbud/efterspørgsel.
Overtagelsestilbud (Take Overs) vil sandsynligvis blive gearet op i omfang. Strukturen i vores erhvervsliv er ikke så koncentreret som USA. Generelt opstår der interesse for opkøb i startfasen for økonomiske opsving, idet ledelsen vil prøve at sikre sig et forspring, ligesom prisniveauet for firmaer fortsat er fair og ikke udgør en stopklods. En sådan udvikling vil understøtte kursniveauet.
Valutamæssigt kan der også komme en positiv påvirkning. Jeg forventer en let styrkelse af Euro mod dollar på 5-6 pct. Set fra investorernes synspunkt gavner det placering i Europa frem for USA.
Investorer og porteføljeadministratorer ønsker selvsagt det højeste afkast ud fra en vurdering af den formodede risiko. Den relative performance på andre børser er derfor vigtig i en vurdering af et marked. Hvor skal jeg regulere min vægtandel opad eller nedad i forhold til en målestok, der ofte fastlægges ud fra den gældende fordeling af kapitalværdien børserne imellem?
Europa ser ud til at stå stærkt i forhold til USA, hvis min vurdering af udsigterne for det kommende halve år holder nogenlunde. Europa er nemlig det oplagte sted til at øge sin eksponering, da der er mulighed for både et pænt positivt afkast og en lav (landemæssig/politisk) risiko.
Læs også: Kommentar: Disse aktier er topvalg - her spås størst afkast i 2022
Angående relativ performance er der også et andet og vigtigt aspekt. Alternativet i form af placering i obligationer tegner decideret dårligt på et tidspunkt med begyndende og formentlig store stigninger i renteniveauet i de kommende år.
Fast forrentede værdipapirer med mellemlang (3-5 år) og lang løbetid vil blive ramt af kurstab i et sådant forløb. Med et minimalt direkte renteafkast kan de næste år ende med at give et negativt afkast som samlet resultat for obligationer.
Den eneste nødløsning er placering i obligationer med indeksering, variabel rente eller korte papirer, som udløber og dermed neutraliseres kursrisikoen ved genplacering. Pointen for disse obligationer er dog, at renteafkastet på kort sigt er lavt. Desuden er den cirkulerende mængde alt for lille til at kunne udgøre et reelt alternativ i stor målestok. Det er for feinschmeckere,
Konklusion
Samlet vil jeg konkludere, at europæiske aktier har mulighed for et markant løft opad i kursniveauet i det kommende halve år. DAX vil stå centralt. For dette indeks gætter jeg lidt optimistisk på et ryk på hele +13 pct. til 17.500, hvor 18.000 må anses for toppunkt under hensyn til usikkerheden.
Moderniseringen med 10 ekstra aktier til DAX 40 har også tilført ny dynamik. Et vigtigt punkt kan blive kursudviklingen for de tyske bilfabrikker (Volkswagen, BMW, Daimler som er ved at blive opdelt i to selskaber for hhv. personbiler/varebiler og lastbiler/busser). Et virkeligt comeback?
Varmen fra Tyskland vil formentlig brede sig mere mod syd og øst end mod nord. Frankrig og Italien kan blive interessante på ny efter nogle matte år. Som investor bør man overveje proaktivt at udvide sin jagtmark. De nordiske lande har udvist gode børsgevinster i de seneste år og er foran.
Sverige har opnået et pænt løft i sit kursniveau, men vægten af konjunkturfølsomme industrier og høj dynamik i svensk erhvervsliv bør kunne trække S30 indekset op med skønsmæssigt +9 pct.
Læs også: Kommentar: Spår markant kursfald til teknologiaktierne
Norge påvirkes i høj grad af udviklingen i olieprisen. Selv om det tegner lovende på det punkt, er der en modstand at overvinde.
Equinor er det afgørende selskab, og aktiekursen her har opnået et stort forspring i forhold til de fleste andre store olieselskaber med fokus på produktion (Upstream aktiviteter). Årsagen er formentlig en kombination af Equinor’s fordel af de høje priser på naturgas i Europa og investorernes positive syn på den langsigtede plan om at selskabet skal være en stor aktør inden for grøn energi (samme linje som Ørsted og det med statsgaranti fra hovedaktionæren, Den norske Stat).
Norges eksponering inden for metalproduktion ved hjælp af elektricitet (Norsk Hydro, Elkem mv.) og rederier giver også udsigt til fremgang og positiv kursudvikling. Jeg gætter derfor på et flot afkast i Norge på +10-13 pct. Bemærk: norske aktier udvikler sig ofte anderledes end Europa.
Danmark vil blive omtalt i en særlig artikel. Her forventer jeg kun +5 pct. i afkast, altså underperformance i forhold til Europa som helhed. Nu bliver det andre landes tur til et ryk opad.
Der findes en række tværgående indeks for aktier i Europa med varierende vægtfordeling og antal af selskaber. Samlet lyder mit gæt på +10-12 pct. i afkast for europæiske aktier i første halvår 2022 (uden indregning af UK). Med mulighed for en valutamæssig styrkelse på 5-6 pct. over for dollar og et amerikansk marked med stor down side risk peger pilen på rygvind for europæiske aktier i det kommende halve år.
Blandt de omtalte selskaber ejer Lau Svenssen aktier i A.P. Møller – Mærsk, Daimler og Norsk Hydro.
Læs også: Nervøsitet har omgærdet dansk folkeaktie: 'Det gør ikke, at vi er overbeviste'
Læs også: Aktiechef om Bavarian Nordic: 'Der kan være markant mere at komme efter'
